作者

陈健恒分析员，SAC执业证书编号： S0080511030011 SFC CE Ref: BBM220

朱韦康分析员，SAC执业证书编号：S0080519090004

李 雪 分析员，SAC执业证书编号：S0080519050002

事件

4月出口（按美元计价，下同）同比增长3.5%，前值下降6.6%；进口同比下降14.2%，前值下降0.9%。4月贸易顺差453.4亿美元。

评论

4月出口数据超预期，4月出口回升至3.5%；内需下滑，进口下降14.2%，而前值下降0.9%。出口并未如期下滑，有三方面原因；首先是由于不少贸易订单在疫情3-4月份高峰阶段并没有取消（取消损失定金），只是延期交货，但运到海外之后，这些货物会形成库存累积，但可能导致5-8月份后续的新签订单就会弱下来（可以观察6月份的线上广交会订单情况），因此出口最差的阶段不是3-4月份，而是5-8月份，带有滞后性。第二，汇率方面，人民币贬值对出口有一定促进作用。第三，海外疫情主要影响消费，但是对工业停工的影响稍小，所以工业品的需求下行有限；而且消费品囤货和防疫物资出口，也使得对欧美的出口有所上升。第四是基数原因，19年3月出口同比14%，4月降至-2.7%，或贡献10个百分点左右的增速上行。我们预计，偏弱的贸易格局并未扭转，未来2-3个月出口可能再度明显下滑。进口放缓符合预期，因为一季度中国的上游原材料的进口和生产都不弱，上游库存累积后导致后续的进口需求下降，叠加原油进口价格下跌。所以尽管国内复产复工推动内需有所改善，但外需的拖累仍将逐步体现，而且内需方面，此前上游进口偏高后，后期的回落也意味着周边国家的出口到中国的订单下滑。总体而言，我们认为基本面回升仍受到制约，仍需要货币政策进一步放松来支持，近期国内债券收益率回升后有望重新回落。

具体而言：

1、分国别：对各国顺差扩大

4月贸易顺差453亿美元，同比明显上升。进出口同比整体下降5%，进口恶化、出口回升。从国别看，对发达国家和发展中国家的顺差均在扩大。对欧盟、美国顺差分别为135、229亿美元（对比去年4月为100和210亿美元），对发达国家顺差回升，对美出口回升到2.2%（前值-20.8%），而进口增速持平前月；比对欧盟，进口、出口分别下滑-21.3%（前值-6.5%）和-4.5%（前值-24.2%），对欧美出口上升较快，可能反映了欧美消费者隔离前的囤货、防疫物资出口的影响。对资源国出口跌幅收窄至7.6%（前值-10.7%），进口下跌至-16.6%，对资源国逆差缩小。中国对外顺差的有力支撑——东盟进出口同比较3月有下降，但是顺差仍然同比扩大。

2、分商品进口：油价下跌叠加高基数拖累进口，后期煤炭和铁矿进口可能加速下滑

4月进口明显走弱，一方面一季度我国已经进口了大量原油，原油库存累积叠加4月国际油价大幅下滑，原油进口金额明显萎缩；另一方面，海外疫情扩散情况下海外工厂停工停产，因此机电产品和高新技术产品进口也明显放缓。此外，去年4月进口增速明显抬升，高基数情况下本月进口增速下跌的幅度也较大。

4月煤炭、铁矿等大宗进口仍然较多，主要由于国内存在成品油地板价，导致国内能源价格传导效率低，国内煤炭价格跌幅不及海外煤炭，因此近期进口煤炭大幅增长。即使在目前的价格水平，进口煤炭仍有获利空间。4月煤炭、铁矿等上游原材料进口虽然不弱，但由于一季度已经大量进口积累了较多库存，我们预计后续的进口需求会加速回落，近期波罗的海干散货运费持续下跌，已经反映了煤炭、铁矿石等运输需求的下滑。

具体来看，4月原油进口4043.1万吨，同比下降7.5%（上月4.5%），国际油价大幅下跌，因此原油进口金额下跌的幅度更大，同比下降49.3%（上月-9.8%）。天然气进口772.5 万吨，同比增0.9%（上月-0.2%）。铜矿砂进口202.9万吨，同比22.5%（上月0.7%）；煤及褐煤3094.8万吨，同比22.3%（上月18.5%）；铁矿砂进口9571.2万吨，同比18.5%（上月-0.6%）；钢材进口100.6万吨，同比0.6%（上月26.5%）。农产品进口有所放缓，同比增长5.7%（上月17.3%），其中大豆进口671.4万吨，同比-12.1%（上月-13%）。受到海外制造业停工停产影响，机电产品和高新技术产品进口增速放缓，机电产品进口降2.7%，高新技术产品进口增长4.3%，但增速也较上月的8.4%明显下滑。

3、分商品出口：延期交货叠加低基数支撑出口，后续海外订单走弱将带动出口再次回落

4月以美元计价的出口增速回升至3.5%，大幅好于预期，一是去年同期出口基数较低，此外由于不少贸易订单在疫情3-4月高峰阶段并没有取消，只是延期交货，因此对出口并没有形成明显冲击，但这些货品运到海外之后，会形成库存累积，导致5-8月份后续的新签订单会弱下来，因此我们认为出口最差的阶段不是3-4月份，而是5-8月份，因此出口数据具有一定滞后性。

以美元计，农产品出口同比增4.8%（上月增4%），机电、高新技术产品出口分别同比降5.5%和10.9%（上月为-9%和-7.5%）。分项看，传统劳动密集型产品出口分化，服装、箱包出口跌幅继续扩大至-30%和-39.9%。而因为海外疫情扩散，包括口罩在内的纺织品出口逆势修复，同比大幅增长49.4%（上月为-6.3%）。钢材出口631.9万吨，同比跌0.1%（上月为2.4%）；未锻轧铝及铝材出口44.1万吨，同比-11.4%（上月为-4.9%）；成品油出口800.1万吨，同比增29.7%（上月为0.7%）。集成电路出口由上月的18.1%回升至20%；汽车及底盘出口有负转正，同比增2.2%（上月为-23%）。