汤臣倍健(300146)：Q1业绩增长7% 大单品战略抵御风浪

2020.04.28 00:00:00

浙商证券股份有限公司

原标题：汤臣倍健(300146)：Q1业绩增长7% 大单品战略抵御风浪 来源：浙商证券股份有限公司

投资要点

事件

4 月28 日，公司公告2020 年一季报。2020Q1，公司实现营收14.95 亿元（-4.84%），归母净利润5.35 亿元（+7.46%），扣非净利润5.26 亿元（+7.48%）。

Q1 业绩增长7%，线上渠道收入增长30%。

1）2020Q1，公司营收同比-4.84%，其中主品牌“汤臣倍健”/关节护理品牌“健力多”营收9.24/3.16 亿元（同比-10.8%/-10.5%）；归母净利润同比+7.46%，归母净利润增速较营收增速高主要由于：疫情影响销售活动开展（销售费用率下降6.60pct 至12.55%，增利约1.04 亿元）。线下营收约占境内八成，同比-12.3%，线上营收+30.2%；境外LSG 营收1.19 亿元（+25%）。

2）2019 年，公司营收同比+20.94%，归母净利润同比-135.51%，归母净利润增速为负主要由于：公司“对合并LSG 形成的商誉及无形资产计提减值15.71 亿元”、“对参股企业长期股权投资计提减值1.02 亿元”（减利约14.89亿元）。境内营收48.36 亿元（占比92%），同比+19.33%，境外营收4.25 亿元（+42.83%），境外高速拓展。

多品种全线出击，经销商裂变支撑大单品运行。

1）品牌渠道建设力度加大：a）公司于2019 启动“以蛋白质粉为形象产品”

大单品战略，第一大单品关节护理品牌“健力多”深入人心，2019A 营收11.90 亿元（+47%），药店渠道市占率38%，中长期市占率目标60%以上，未来将借助药店渠道继续发力；公司将全力打造第二大单品“Life Space”

（澳洲及中国跨境电商益生菌领域第一品牌），依托今年1 月份取得的“life.space 益生菌粉”注册批文，加速在药店、母婴等渠道的渗透和覆盖。

b）公司将建立主业、“健力多”、“Life-space”三个完全独立的经销商体系，支撑大单品运行。c）2019 年，公司在央视、卫视、省台同步投放蛋白粉全新TVC，销售费用为16.50 亿元（营收占比31%），同比+28.93%。

2）当前和未来保健食品市场空间大：《中国VDS 行业发展报告2019》显示，2018 年中国保健食品市场规模超过4,600 亿元（+10%至15%），伴随消费升级（居民人均可支配收入2013-2019 CAGR 为9.01%）、老龄化加速（预计2030 年60 岁及以上人口占总人口1/4）和新零售发展，据欧睿预测中国VDS 约有6 倍增长空间。

及时调整再出发，透明工厂有力增强消费者信心。

1）透明工厂有力增强消费者信心：公司自2012 年推出透明工厂，年收入CAGR25.60%，透明工厂获得国家AAAA 级旅游景区授牌，2019 参观人次达23 万；截至2019 年底，公司拥有199 项专利权、144 个批准证书及90款备案凭证，2019 年研发费用1.26 亿元（营收占比2.39%），同比+21.79%。

2）LSG 商誉减值后管理层及时调整：2019 年LSG 商誉减值属于一次性冲击，管理层已及时调整，加快代购渠道整合和澳洲出口经销商的优化，开拓新型线上平台，2020Q1，LSG 实现营收1.19 亿元（+25%）；公司2019年实施两期股权激励计划（总金额5.02/1.60 亿元），激发员工活力。

投资建议

公司是膳食营养补充剂龙头，多品种全线出击，经销商裂变支撑大单品运行，商誉减值及时调整再出发，透明工厂增强消费者信心。预计2020-2022年归母净利润为13.04/15.45/17.94 亿元，增速为扭亏/18.52%/16.11%，对应4 月27 日估值为22.8/19.3/16.6 倍（市值298 亿元）。

风险提示

产品质量和食品安全风险；政策风险；商誉减值风险