一线城市房价下跌最新消息开发：2019年面向合格投资 - 政策快讯

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一线城市房价下跌最新消息开发：2019年面向合格投资

2020-04-24 06:06:57

重庆渝开发股份有限公司

2019年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）

跟踪评级报告

上海新世纪资信评估投资服务有限公司

ShanghaiBrillianceCreditRatingInvestorsServiceCo.,Ltd.

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跟踪评级概述

编号：

评级对象：重庆渝开发股份有限公司2019年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）

19渝债01

主体/展望/债项/评级时间

本次跟踪：AA/稳定/AAA/2020年4月22日

首次评级：AA/稳定/AAA/2019年3月25日

主要财务数据及指标跟踪评级观点

项目2017年2018年2019年上海新世纪资信评估投资服务有限公司（简称“本

金额单位：人民币亿元评级机构”）对重庆渝开发股份有限公司（简称“渝

发行人母公司数据：开发”、发行人、该公司或公司）及其发行的2019

货币资金10.0612.2012.00

年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）

刚性债务15.3614.8413.53

所有者权益26.6228.1730.98

（简称“19渝债01”、本次债券）的跟踪评级反

经营性现金净流入量3.523.391.59映了2019年以来渝开发在股东支持、财务结构及

发行人合并数据及指标：债券担保方面保持优势，在业务发展空间方面取

总资产63.0765.7165.02得的积极变化，同时也反映了公司在市场地位和

总负债28.5031.0727.67市场环境方面持续面临风险，在投融资方面面临

刚性债务15.5014.8913.53的压力有所加大。

所有者权益34.5734.6437.35

营业收入10.415.408.66

净利润0.980.442.72主要优势：

经营性现金净流入量6.035.291.62

股东支持。跟踪期内，控股股东重庆城投对渝

EBITDA2.731.784.71

开发的资金支持力度加大，2019年末提供了5

资产负债率<%>45.1947.2842.55

权益资本与刚性债务亿元的股东借款。

223.01232.61276.06

比率<%>

流动比率<%>349.68189.52266.59主业发展空间有所扩大。跟踪期内，渝开发新

现金比率<%>87.3859.1087.93开工房地产业务量较大，且于2020年初新增

利息保障倍数<倍>2.041.255.75了土地储备，后续业务发展空间有所扩大。

净资产收益率<%>2.891.267.55

经营性现金净流入量与财务结构保持稳健。跟踪期内，渝开发刚性债

40.7626.076.98

流动负债比率<%>务规模继续得到压减，资产负债率维持在较合理

非筹资性现金净流入量

-7.6311.3141.87水平，财务结构保持稳健。

与负债总额比率<%>

EBITDA/利息支出<倍>2.722.006.72

本次债券由重庆城投提供担保。担保方重庆城

EBITDA/刚性债务<倍>0.160.120.33

担保方数据：2016年2017年2018年投的股东背景良好，资本实力强，财务较为稳健，

总资产1,500.751,547.551,574.71其为本次债券提供的全额无条件不可撤销连带

营业收入24.9725.2020.54

责任保证担保依然有效。

资产负债率<%>51.9343.8740.15

经营性现金净流入量8.9169.3368.38

注：根据渝开发经审计的2017-2019年度财务数据整理、计算；

担保方数据根据重庆城投经审计的2016-2018年度财务数主要风险：

据整理、计算。

市场地位有限。渝开发房地产开发主业规模相

对较小，市场地位有限，其现金流状况及经营

分析师业绩易受项目开发、销售及结转周期等因素影

杨亿yangyi@shxsj.com响，近年来波动较为明显。

胡颖huying@shxsj.com

Tel：(021)63501349Fax:(021)63500872区域集中度高。渝开发房地产开发业务主要集

上海市汉口路398号华盛大厦14F

中于重庆市，其经营状况易受区域内房地产政

http://www.shxsj.com策及市场环境变化的影响。

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重庆渝开发股份有限公司

2019年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）

跟踪评级报告

跟踪评级原因

按照重庆渝开发股份有限公司2019年面向合格投资者公开发行公司债券

（第一期）（简称“19渝债01”、本次债券）信用评级的跟踪评级安排，本评

级机构根据渝开发提供的经审计的2019年财务报表及相关经营数据，对渝开

发的财务状况、经营状况、现金流量及相关风险进行了动态信息收集和分析，

并结合行业发展趋势等方面因素，进行了定期跟踪评级。

该公司于2019年4月取得证监会关于公司注册发行本次债券的批复（证

监许可<2019>794号），本次债券于2019年7月成功发行，发行规模为3.79亿

元人民币，债券期限为3+2年，附第三年末发行人赎回选择权、发行人调整票

面利率选择权和投资人回售选择权。重庆市城市建设投资(集团)有限公司（简

称“重庆城投”）为本次债券本息提供全额无条件不可撤销的连带责任保证担

保。本次债券代码“SZ.112931”,发行利率为3.95%。本次债券募集资金用于

偿还债务。

截至2020年3月末，该公司待偿还债券本金余额共计7.09亿元，付息情

况正常。同期末，公司尚在存续期内的债务融资工具情况如图表1所示。

图表1.公司注册发行债务融资工具概况

发行金额发行利率

债项名称期限起息日期注册额度/注册时间本息兑付情况

（亿元）（%）

16渝开发MTN0013.305年4.402016.12.013.30亿元/2016年11月付息正常

19渝债013.793+2年3.952019.07.163.79亿元/2019年4月未到付息期

资料来源：渝开发

业务

1.外部环境

（1）宏观因素

2020年以来，在新冠肺炎疫情全球爆发、原油市场动荡影响下，境外金

融市场剧烈震荡，全球经济衰退概率大幅上升，主要经济体货币和财政政策均

已进入危机应对模式，全球流动性风险暂缓但债务风险将有所抬头。受境内外

疫情的冲击，国内经济增长压力陡增，宏观政策调节力度显著加大。在国内疫

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情基本得到控制的条件下，我国经济秩序仍处恢复状态，经济增长长期向好、

保持中高速、高质量发展的大趋势尚未改变。

2020年以来，在新冠肺炎疫情全球爆发和原油市场动荡影响下，境外金

融市场特别是美、欧等主要经济体的股票、能源及化工产品价格均出现大跌，

全球经济衰退概率大幅上升。本轮金融市场暴跌的根本原因是全球金融危机后

发达经济体货币政策长期宽松下，杠杆率高企、资产价格大幅上涨，而实体经

济增长明显放缓，导致金融脆弱性上升。主要经济体货币及财政政策均已进入

危机应对模式，其中美联储已将联邦基准利率下调至0且重启了量化宽松政

策、欧洲央行和日本央行也推出了巨量的资产购买计划。空前的全球性政策宽

松有利于暂时缓解流动性风险和市场的悲观情绪，但高杠杆下的资产价格下跌

以及经营受阻引发的全球性债务风险将有所抬头。

境内外疫情的发展对国内经济增长造成了明显冲击，供需两端均大幅下

滑，就业和物价稳定压力上升。在国内疫情基本得到控制的条件下，我国经济

秩序正有序恢复，消费有望在需求回补以及汽车等促消费政策支持下逐步回

稳；制造业投资与房地产投资持续承压，基建加码将有力对冲整体投资增长压

力；对外贸易在海外疫情未得到控制前面临较大压力，贸易冲突仍是长期内面

临的不稳定因素。规模以上工业企业的复工复产推进较快，工业结构转型升级

的大趋势不变，而工业企业面临的经营压力较大。在高杠杆约束下需谨防资产

泡沫风险以及中央坚定发展实体经济的需求下，房地产调控政策总基调不会出

现较大变化但会呈现一定区域差异。我国“京津冀协同发展”、“长三角一体化

发展”、“粤港澳大湾区建设”等区域发展战略不断落实，区域协同发展持续推

进。

为应对国内外风险挑战骤升的复杂局面，我国各类宏观政策调节力度显著

加大。积极的财政政策更加积极有为，财政赤字率的提高、特别国债的发行以

及地方政府专项债券规模增加为经济的稳定增长和结构调整保驾护航；地方政

府举债融资机制日益规范化、透明化，稳增长需求下地方政府的债务压力上升

但风险总体可控。稳健货币政策更加灵活适度，央行多次降准和下调公开市场

操作利率，市场流动性合理充裕，为经济修复提供了宽松的货币金融环境；再

贷款再贴现、大幅增加信用债券市场净融资规模以及贷款延期还本付息等定向

金融支持政策有利于缓解实体经济流动性压力，LPR报价的下行也将带动实体

融资成本进一步下降。前期的金融监管强化以及金融去杠杆为金融市场在疫情

冲击下的平稳运行提供了重要保障，金融系统资本补充有待进一步加强，从而

提高金融机构支持实体经济的能力和抗风险能力。

同时，疫情并未改变我国深化对外开放和国际合作的决心，中美第一阶段

协议框架下的金融扩大开放正在付诸行动，商务领域“放管服”改革进一步推

进，外商投资环境持续优化，将为经济高质量发展提供重要动力。资本市场中

外资持有规模持续快速增长，在主要经济体利率水平较低及我国资本市场开放

加快的情况下，人民币计价资产对国际投资者的吸引力不断加强。

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我国经济已由高速增长阶段转向中高速、高质量发展的阶段，正处在转变

发展方式、优化经济结构、转换增长动力的攻关期。2020年，是我国全面建

成小康社会和“十三五”规划收官之年，“坚持稳字当头”将是我国经济工作

以及各项政策的重要目标。短期内，疫情对我国经济造成的冲击在一揽子宏观

政策推动下将逐步得到缓释。从中长期看，随着我国对外开放水平的不断提高、

创新驱动发展战略的深入推进，我国经济的基本面有望长期向好并保持中高

速、高质量发展。同时，在地缘政治、国际经济金融面临较大的不确定性以及

国内杠杆水平较高的背景下，我国的经济增长和发展依然会伴随着区域结构性

风险、产业结构性风险、国际贸易和投资的结构性摩擦风险以及国际不确定性

冲击因素的风险。

（2）行业因素

2019年我国房地产开发投资增速不减，但各地市场分化较明显。随着行业

融资环境趋紧，资金及项目资源进一步向优势房企集聚，行业集中度继续提升。

短期看，新冠疫情对房企销售资金回笼影响大，部分经营风格激进且债务到期

较集中的房企信用风险将加大。

A.行业概况

经过多年发展，房地产业已成为我国经济的主要支柱性产业之一。

2010-2018年，我国房地产开发投资完成额从4.83万亿元升至12.03万亿元，

其中住宅开发投资完成额从3.40万亿元升至8.52万亿元，占比保持在70%上

下。2019年我国房地产开发投资完成额为13.22万亿元，同比增长9.9%，增

速同比提升0.4个百分点，保持在较高水平。其中住宅开发投资完成额为9.71

万亿元，同比增长13.9%，增速同比略有提升。同时，各地区投资增速分化较

为明显，其中东部地区1增长7.7%，中部地区2增长9.6%，西部地区3增长16.1%，

东北地区4增长8.2%。

1东部地区包括北京、天津、河北、上海、江苏、浙江、福建、山东、广东和海南等10个省份

（直辖市）。

2中部地区包括山西、安徽、江西、河南、湖北和湖南等6个省份。

3西部地区包括内蒙古、广西、重庆、四川、贵州、云南、西藏、陕西、甘肃、青海、宁夏和

新疆等12个省份（直辖市、自治区）。

4东北地区包括辽宁、吉林和黑龙江等3个省份。

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图表2.2010-2019年我国房地产投资情况（单位：亿元、%）

资料来源：国家统计局

2016年以来我国商品房销售面积持续增长，但增速逐年收窄。2016-2018

年销售面积分别为15.72亿平方米、16.94亿平方米和17.17亿平方米，增速分

别为22.5%、7.7%和1.3%。2019年我国商品房销售面积出现负增长，但销售

均价小幅提升，销售额仍有所增长。2019年我国商品房销售面积为17.16亿平

方米，同比下降0.1%；其中住宅销售面积增长1.5%，办公楼销售面积下降

14.7%，商业营业用房销售面积下降15.0%。同期我国商品房销售额为15.97

万亿元，同比增长6.5%；其中住宅销售额增长10.3%，办公楼销售额下降15.1%，

商业营业用房销售额下降16.5%。根据Wind数据显示，2019年百城5住宅均价

为14,922元/平方米，同比上涨3.90%；其中一线城市住宅均价41,526元/平方

米，二线城市住宅均价13,868元/平方米，三线城市住宅均价9,297元/平方米，

同比分别上涨0.6%、5.3%和6.1%，涨幅分别增加0.1个百分点、-1.9个百分

点和-4.6个百分点。一线城市房价稳中略涨，二三线城市涨幅有所回落。从市

场走势看，4月份以来调控政策进一步收紧，行业经营压力逐步加大。

图表3.2010-2019年我国商品房销售情况（单位：万平方米、亿元）

资料来源：国家统计局

5一线城市北京、上海、广州、深圳，共4个；二线城市天津、重庆、杭州、南京、武汉、沈

阳、成都、西安、大连、青岛、宁波、苏州、长沙、济南、厦门、长春、哈尔滨、太原、郑州、

合肥、南昌、福州，共22个；三线城市邯郸、菏泽、湘潭、呼和浩特、廊坊、湖州、洛阳、

潍坊、连云港、扬州、昆山、常州、昆明、徐州、日照、烟台、新乡、镇江、泉州、营口、东

莞、桂林、南宁、金华、马鞍山、东营、株洲、无锡、德州、西宁、赣州、保定、常熟、银川、

泰州、盐城、威海、乌鲁木齐、宿迁、贵阳、湛江、鞍山、衡水、鄂尔多斯、包头、南通、珠

海、济南、嘉兴、石家庄、中山、聊城、秦皇岛、淮安、柳州、温州、惠州、绵阳、唐山、海

口、北海、淄博、江阴、宝鸡、芜湖、张家港、兰州、台州、江门、绍兴、宜昌、佛山、三亚、

汕头，共74个。

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受新冠肺炎疫情影响，房地产行业运行受到较大冲击。2020年第一季度，

全国房地产开发投资额为21,963亿元，同比下降7.7%，降幅比1-2月份收窄

8.6个百分点；全国商品房销售面积和金额分别为21,978万平方米和20,365亿

元，同比分别下降26.3%和24.7%，降幅分别比1-2月份收窄13.6和11.2个百

分点。

土地市场方面，2019年我国住宅用地供应量同比略增。根据CREIS中指

数据，当年全国300个城市共推出各类建设用地13.30亿平方米，同比增长

0.15%，其中住宅建设用地5.47亿平方米，同比增长4.90%。分城市能级来看，

上述300个城市中一线城市住宅推地1,700.24万平方米，同比增长20.11%，

比上年增速提升28.97个百分点；二线城市住宅推地21,651.01万平方米，同

比增长13.34%，比上年增速下降6.72个百分点；三四线城市住宅推地31,395.57

万平方米，同比减少0.87%，比上年增速下降34.44个百分点。为缓解土地供

应不足，一线城市加大供应力度，二、三四线城市受市场降温影响供应增速明

显下降。

2020年第一季度，疫情因素影响下部分房地产开发企业拿地计划后延。

同时，地方政府推地意愿更为强烈。多重因素作用下，资金充裕的房企将获得

良好的投资机遇。

图表4.2017~2019年我国300个大中城市土地供应及成交情况

2017年2018年2019年

指标

数值同比变化数值同比变化数值同比变化

各类用地推出面积（亿平方米）10.948.15%13.2821.37%13.300.15%

其中：住宅用地推出面积（亿平方米）4.1221.58%5.2226.75%5.474.90%

各类用地成交面积（亿平方米）9.4710.05%11.0416.55%10.99-0.49%

其中：住宅用地成交面积（亿平方米）3.6426.47%4.0912.47%4.407.52%

各类用地成交出让金（万亿元）4.1040.35%4.263.87%5.0719.06%

其中：住宅用地出让金（万亿元）3.3647.84%3.463.03%4.2723.39%

各类用地成交楼面均价（元/平方米）2,391.8824.96%2,110.45-11.77%2,459.8416.56%

住宅用地成交楼面均价（元/平方米）4,020.2121.03%3,697.50-8.03%4,264.0215.32%

各类用地成交溢价率28.95%13.14%13.02%

住宅用地成交溢价率33.92%14.74%14.42%

资料来源：CREIS中指数据

B.政策环境

2019年以来我国房地产政策主体基调是“房住不炒”，以“稳”为主，房

地产市场健康发展长效机制进一步完善。围绕“稳地价、稳房价、稳预期”的

调控目标，落实城市主体责任，“一城一策”调控逐步推进，各地“因城施策”，

有收有放。国家相关管理部门主要从市场监测预警、货币闸口管控、资金通道

监管三个方面构加强风险防范，下半年融资限制政策密集出台，房企融资渠道

全方位收紧，不同规模房企融资成本进一步分化。市场秩序维护方面，各地加

大市场监管力度，包括专项整治房产经纪机构乱象、严禁商品房捆绑销售、打

击捂盘惜售和变相收取价外价、严审购房资格等。全年房地产政策调控呈前稳

后严的特点。一季度受部分城市利率上浮水平有所下降、少部分城市放松限价

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及摇号等政策、多城落户政策放宽。但自4月开始，政策收紧力度加大，部分

城市利率上浮水平止降回升，公积金贷款政策有所收紧，部分城市收紧土拍政

策，个别城市税费减免政策退场。

2019年国家积极推进集体经营性建设用地入市，一方面进一步增加土地

供应，一方面可以缩减土地交易过程中出现的明显价差，促进土地价格理性回

归。土地管理法的修订则从立法角度破除农村集体建设用地进入市场的法律障

碍。

针对新冠疫情对经济运行的影响，国家出台一系列逆周期调节政策，加大

货币信贷投放、保障流动性合理充裕。同时，部分省市出台房地产行业扶持政

策，内容主要包括还款困难的贷款可适度展期、预售条件放宽、部分税收减免、

工期顺延、土地出让金可延期交付、简化审批程序等方面，可部分对冲疫情影

响。预计疫情影响下我国房地产市场调控基本政策不会明显松动，但融资环境

的宽松有助于房企债务滚续与资金成本控制，优势房企将在融资及土地购置等

方面受益。

C.竞争格局/态势

房地产开发行业是典型的资金密集型产业，债务融资依赖度高。持续多年

的政策调控加速了资金更多地流向优势房企，行业集中度不断提升。大型房企

凭借广泛的城市布局、充足的项目储备、外部融资、土地获取、销售策略等优

势，在多轮调控中表现出更为突出的抗风险能力；而中小房企则因项目布局过

于集中或融资受限等因素而不断遭受市场挤压。据CREIS中指数据，2018年

全国前50强房企销售占比首次超过50%，2019年继续提升。预计未来行业集

中度仍将进一步提升。

图表5.规模房企市场占有率

资料来源：WIND、CREIS中指数据

D.风险关注

中小型房企面临挑战。近年土地市场出让条件严苛，大型房企凭借广泛的

城市布局、充足的项目储备、较强的融资能力和销售策略等优势，在多轮调控

中表现出更为突出的抗风险能力，进而进一步强化了其在债务融资渠道与融资

成本控制，以及土地购置等方面的优势。中小房企则受制于项目布局过于集中

或融资受限等因素，经营愈加困难。而部分虽然具备一定规模优势，但债务融

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资成本持续高企且难以有效降低的大中型房企，同样面临挑战。

业务运营面临的不确定因素增多。受新冠疫情因素影响，一方面政府出台

了各项应对政策，尤其是货币政策进一步宽松，或将推动房地产市场需求；另

一方面，经济增长显著放缓，居民投资与消费能力及意愿弱化，则会制约房地

产市场需求的释放。短期内，房地产市场面临的不确定因素显著增多，市场分

化或将更趋明显，教育与医疗服务等基础设施相对薄弱的城市，尤其是三四线

城市，或将面临更大的压力。

短期流动性压力上升。新冠疫情对房地产开发与经营企业的影响主要体现

为阶段性销售停滞，销售资金回笼急速放缓将显著加大房企的流动性压力。短

期内，优势房企可借助更为宽松的融资环境获得资金补充与债务滚续，但行业

整体的流动性压力仍将趋于上升。

（3）区域市场因素

2019年，重庆地区房地产开发投资增速同比有所下降，商品房成交量有

所收缩，但商品住宅销售均价同比仍有所上涨，涨幅则有所收窄。2019年重

庆市土地市场先热后冷，全年看住宅用地价格涨幅较大，当年高溢价拿地项目

盈利空间或受挤。

该公司房地产开发业务集中于重庆市。投资方面，重庆市房地产投资增速

于2016年出现历史首次负增长，2017年投资增速转正，2018年增速维持，2019

年增速有所下降。根据Wind数据显示，2019年重庆市房地产开发投资完成额

为4,439.30亿元，同比增长4.50%，增速下降2.30个百分点；其中住宅开发投

资完成额为3,246.77亿元，同比增长7.77%，较上年下降6.63个百分点。开发

施工方面，2019年重庆市新开工面积为6,725.40万平方米,同比减少8.95%;其

中住宅新开工面积4,593.17万平方米，同比减少10.73%。当年房屋竣工面积

为5,069.17万平方米，同比增长24.14%；其中住宅竣工面积为3,400.08万平

方米，同比增长22.10%。

图表6.2015年以来重庆房地产开发投资情况（单位：亿元,、%）

资料来源：Wind

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商品房交易方面，2019年重庆市商品住宅交易量同比回落，但价格仍稳

中有升。根据Wind数据显示，当年重庆市商品住宅成交面积为2,338.95万平

方米，同比减少15.27%；价格方面，2017-2019年重庆市商品住宅成交均价分

别为0.92万元/平方米、1.14万元/平方米和1.29万元/平方米，由于以往年份

房价基数较低，2016年市场回暖以来价格提升较为明显，2019年均价仍保持

增长，但增幅较前两年有所收窄；2019年，重庆市商品住宅成交量减价升情

况下，成交金额为3,024.70亿元，同比微降4.12%。

图表7.2015年以来重庆市商品住宅成交均价走势（单位：万元/平方米）

资料来源：Wind

2019年重庆市土地成交面积持续下降，但成交均价及土地溢价率同比有

所上升。根据Wind数据，2019年重庆市成交土地占地面积3,456.36万平方

米，同比减少1.42%；其中住宅用地占地面积为1,169.76万平方米，同比减少

1.07%。成交地块规划建筑面积为5,535.83万平方米，同比减少3.88%；其中

住宅用地建筑面积为2,180.62万平方米，同比减少2.22%。整体看，当年土地

成交量延续了2014年以来下降趋势。2019年重庆市成交土地楼面均价为

2,137.20元/平方米，同比提高5.46%，平均溢价率为12.97%，同比提升3.66

个百分点；其中，住宅用地成交楼面均价为4,379.79元/平方米，同比提高

39.04%，平均溢价率为15.32%，同比提升3.49个百分点。地价及溢价率的提

高主要系上半年大型房企较集中补充土地储备所致。当年土地成交总价为

1,183.12亿元，同比微增1.37%；其中住宅用地成交总价为955.06亿元，同比

大幅增加35.96%。2019年高溢价拿地项目的未来盈利空间或更易受挤压。

政策方面，2019年重庆市持续推行房地产调控政策，主要对房产税、学

区房进行了针对性的调整、管控。1月，重庆住建委公告称自当年起主城区个

人新购高档住房房产税纳税起征点由上年的15,455元/平方米调整为17,630元

/平方米。4月，重庆住建部下发《关于梳理别墅项目建设情况的通知》，暂停

办理别墅项目预售许可及报送统计数据有关事项；5月，重庆市教委公布政策，

严禁民办学校招生与楼盘建设、销售挂钩；另外，重庆市对“四山”、“两江四

岸”、“广阳岛”的土地实施严控，有效规划城市资源，也通过渝黔合作、西部

陆海新通道等多项合作协议增强城市发展潜力。2020年1月，中央提出“双城

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经济圈”概念，谋划推动成渝地区建设，重庆城市价值不断凸显。

2020年以来新冠疫情对重庆市房地产投资到位和商品房销售产生一定的

负面影响。2020年1-2月重庆市房地产开发投资完成额286.09亿元，同比减

少40.00%；商品住宅成交面积和金额分别为100.70万平方米和234.08亿元，

同比分别减少60.50%和21.04%。

2.业务运营

跟踪期内，该公司主营业务仍以商品房开发销售为主，同时涉及物业租赁、

隧道经营和物业管理等业务。2019年因项目集中开工，房地产开发规模同比

明显扩大。由于已开盘项目剩余可售部分规模不大，当年合同销售金额同比有

所减少。公司计划新增土地储备，加之在建与拟建项目的持续推进，预计未来

投融资压力将有所加大。公司收入波动较大，2019年商品房销售结转收入同

比大幅增长，其他业务收入保持相对稳定。因当年结转项目盈利空间较大，公

司盈利规模同比有所扩大。

跟踪期内，该公司仍主要从事房地产开发与销售、存量商业及重庆国际会

议展览中心（简称“会展中心”）的出租和运营管理。公司房地产开发项目仍

集中在重庆市区域内，在重庆市内具备一定的品牌效应和市场认知度。开发业

态仍以住宅为主，采用滚动开发模式。房地产开发业务核心驱动因素是土地储

备，2017年以来重庆市房地产市场升温，外地房企的涌入加剧区域竞争，土

地价格走高，获取难度加大。但鉴于公司存量土地拿地时间较早，成本相对较

低，当前土地储备仍较为充足，可保证未来数年业务开展需要。物业租赁业务

方面，公司持有的租赁物业主要包括会展中心和开发项目配套商业等。因重庆

市现有展览场馆规模及功能已基本饱和，受其他大型场馆冲击，公司会展中心

持续面临一定同业竞争压力，公司正逐步探索差异化的发展路线。

图表8.公司主业基本情况

主营业务/产品或服务市场覆盖范围/核心客户业务的核心驱动因素

房地产开发及销售重庆市土地储备

物业租赁重庆市管理

资料来源：渝开发

该公司其他主营业务主要包括隧道经营和物业管理等。隧道经营主要系公

司控股子公司重庆道金投资有限公司（简称“道金公司”）于2006年1月28

日与公司控股股东重庆城投签署《石黄隧道付费协议》，以5.00亿元向重庆城

投收购石黄隧道20年期收费经营权，约定自道金公司于当年取得石黄隧道经

营权后，重庆城投每年按季向道金公司支付费用，近年来隧道经营业务运营稳

定，2019年获得运营收入0.52亿元。物业管理业务系公司房地产开发业务的

配套服务，收入主要来源于公司开发项目物管费，规模较小，2019年该业务

实现收入0.23亿元，毛利率为-28.68%，因对自持及待售物业收取的管理费收

入合并抵消致毛利率为负。

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（1）主业运营状况/竞争地位

图表9.公司核心业务收入及变化情况（单位：亿元）

主导产品或服务2017年度2018年度2019年度

营业收入合计10.415.408.66

其中：核心业务营业收入9.644.627.87

在营业收入中所占比重（%）92.6185.6390.85

其中：（1）商品房销售8.383.336.60

在核心业务收入中所占比重（%）86.9272.0283.89

（2）物业租赁1.261.291.27

在核心业务收入中所占比重（%）13.0827.9816.11

毛利率（%）24.3323.7642.61

其中：（1）商品房销售（%）23.9121.1947.56

（2）物业租赁（%）24.0125.2625.17

资料来源：渝开发

该公司房地产业务规模相对较小，经营业绩易受主要项目的开发、销售与

收入结转周期影响，受单个项目因素影响也较为明显。公司2019年确认营业

收入8.66亿元，其中核心业务营业收入7.87亿元，同比增长70.35%，仍以房

地产开发销售业务为主。公司当年结转商品房销售收入6.60亿元，占核心业

务营业收入的83.89%；物业租赁（含房屋租赁和会展中心运营）收入为1.27

亿元，占16.11%。2019年公司商品房销售毛利率为47.56%，同比上升26.37

个百分点，主要系因当年结转的格莱美城二期项目利润空间大；近年来物业租

赁毛利率保持相对稳定，2019年为25.17%，同比微降0.09个百分点。

A.商品房销售业务

图表10.公司房地产开发运营情况

项目2017年2018年2019年

房地产项目开发投资（亿元）1.242.434.23

新开工面积（万平方米）9.906.3150.60

竣工面积（万平方米）11.31-9.90

合同销售面积（万平方米）12.689.624.53

合同销售金额（亿元）7.757.424.23

合同销售均价（万元/平方米）0.610.770.93

资料来源：渝开发

2019年，主要因南樾天宸、贯金和府等项目开工，全年新开工面积达50.60

万平方米，当年完成房地产项目投资4.23亿元，同比明显增加。全年公司合

同销售面积和金额分别为4.53万平方米和4.23亿元，同比分别减少52.91%和

42.99%，主要系当年可售项目规模缩减所致；销售均价则同比增加0.16万元/

平方米至0.93万元/平方米。公司当年主要在售项目为格莱美城三期，该项目

合同销售面积和金额分别为4.10万平方米和3.67亿元。

图表11.公司近年来主要销售项目情况（单位：亿元、万平方米、万元/平方米）

完工预计总投累计投累计合同累计合同剩余可售销售累计回款

项目业态去化率

时间资资销售面积销售金额面积均价金额

山与城一期20139.009.177.587.310.7291%0.967.27

别墅、洋

山与城二期20147.507.506.165.800.0699%0.945.80

房住宅

山与城三期20157.007.006.514.200.0399%0.654.20

格莱美城一期高层住宅20172.502.504.241.96-100%0.461.96

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完工预计总投累计投累计合同累计合同剩余可售销售累计回款

项目业态去化率

时间资资销售面积销售金额面积均价金额

格莱美城二期20193.983.507.325.97-100%0.825.94

格莱美城三期20202.721.664.103.670.8583%0.903.23

星河one一期别墅20173.503.503.683.750.0699%1.023.75

合计--36.2034.8339.5932.661.72--32.15

资料来源：渝开发（截至2019年末）

从具体项目看，山与城项目系该公司与上海复地投资管理有限公司（简称

“上海复地”）合作开发，由项目子公司重庆朗福置业有限公司（简称“朗福

置业”）实施。该项目坐落于重庆南山，一期及二期业态为别墅，三期为洋房，

预售时间分别为2011年12月、2012年9月和2013年1月。前期因与业主发

生纠纷、项目交通不便、生活配套不齐全等原因，销售状况未达预期。2017

年以来受益于房地产市场升温，项目销售情况有所好转，至2019年末一至三

期综合去化率已达96%。截至2019年末，山与城一至三期累计投资23.67亿

元，合同销售金额合计17.31亿元，按剩余可售面积及当前销售均价计算，上

述三期项目收益难以覆盖前期投资。山与城3.2期A区计划于2020年7月开

工。

格莱美城为高层住宅项目，开发主体为该公司本部。项目位于重庆西永，

一期于2016年1月开始预售，已于2018年售罄并竣工交房；二期亦于2018

年售罄。一期及二期实际投资6.00亿元，实现销售额及现金回笼7.93亿元，

收益情况较好。三期于2018年10月开工，计划总投资2.72亿元，截至2019

年末累计已投资1.66亿元，项目于2019年5月预售，截至当年末累计合同销

售金额为3.67亿元，去化率83%，销售情况较好。四期项目业态为商住楼，

于2019年末开工，预计2020年7月预售。

星河one项目系该公司与上海复昭投资有限公司（简称“上海复昭”）的

合作开发，由项目开发子公司重庆捷兴置业有限公司（简称“捷兴置业”）实

施。项目涵盖叠拼、联排、商业等业态，一期于2016年6月开始预售，截至

2019年末去化率已达99%，但项目累计销售金额仅为3.75亿元，勉强覆盖投

资。星河one二期于2019年8月开工建设，预计于2020年5月开盘。

图表12.截至2019年末主要公司在建及拟建项目情况（单位：亿元、万平方米）

预计总累计已未来计划投资额

项目名称业态开/竣工时间预售时间建筑面积

投资投资2020年2021年2022年

格莱美城三期住宅2.721.662018.10-2020.072019.055.011.000.79-

格莱美城四期商住5.601.242019.12-2020.122020.079.191.502.000.86

星河one二期住宅3.171.532019.08-2021.082020.052.871.000.500.14

南樾天宸一期住宅7.402.582019.06-2021.062020.068.673.001.500.32

贯金和府一期住宅10.432.672019.12-2021.122020.0913.933.002.502.00

在建小计：-29.329.68--39.679.507.293.32

南樾天宸二期住宅4.701.202020.10-2022.102021.079.100.401.201.80

山与城3.2期A区商住1.750.622020.07-2022.072021.052.900.260.500.37

拟建小计：-6.451.82--12.000.661.702.17

合计：-35.7711.50--51.6710.168.995.49

资料来源：渝开发

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截至2019年末，除上述后期滚动开发项目外，该公司主要在建及拟建项

目还包括贯金和府和南樾天宸；在建及拟建项目建筑面积合计51.67万平方米，

预计总投资达35.77亿元，含拿地成本的已累计投资金额为11.50亿元，剩余

待投资金额达24.27亿元，公司2020-2022年计划分别投资10.16亿元、8.99

亿元和5.49亿元。

图表13.截至2019年末公司土地储备情况（单位：%、万元）

剩余可开

权益地块土地宗地拿地总建筑

地块名称拟建项目名称权证获取情况/土地证号发建筑面

比例性质出让金面积年份面积

积

南岸区茶园-鹿角组团Ａ106D房地证2015字第

南樾天宸100出让6.02201514.085.28

标准分区A69/01宗地00426号

52,803

南岸区茶园-鹿角组团Ａ106D房地证2015字第

南樾天宸100出让8.24201519.6815.1

标准分区A70/01宗地00427号

九龙坡区大渡口组团K分渝（2018）九龙坡区不

贯金和府100出让11.28201522.008.90

区37-2/02宗地动产权第000243288号

26,111

九龙坡区大渡口组团K分渝（2018）九龙坡区不

贯金和府100出让5.1920156.606.60

区37-3/02宗地动产权第000243679号

巴南区李家沱－鱼洞组团巴南依山202D房地证2013字第

100出让2,1340.2020130.600.60

F、J分区F5-2/03号宗地郡00028号

渝北区两路组团GA标准201D房地证2013字第

星河one60出让5.902013

分区1-2、2-1、4-1号宗地00586

38,94019.9019.90

渝北区两路组团GA标准201D房地证2013字第

星河one60出让5.862013

分区1-2、2-1、4-1号宗地00587

重庆市南岸区黄桷垭组团106D房地证2011字第

山与城50出让8.662010

C分区C7-1-4/02号50028号

重庆市南岸区黄桷垭组团106D房地证2011字第

山与城50出让1.432010

C分区C7-1-4/02号50029号

40,10462.4062.40

南岸区黄桷垭组团C分区106D房地证2013字第

山与城50出让9.712010

C7-1-4/02号00161号

106D房地证2010字第

南岸区黄桷垭C分区山与城50出让13.622010

00139号

合计---160,09276.11--145.26118.78

资料来源：渝开发

土地储备方面，截至2019年末该公司存量土地均为2015年及以前年份摘

得，宗地面积合计76.11万平方米，对应总建筑面积145.26万平方米，扣除已

开发部分后剩余可开发建筑面积为118.78万平方米，土地储备较充裕，可满足

未来几年的开发需要。另外，根据《关于授权公司经理团增加土地储备的议案》

（详见公司第八届董事会二十六次会议及2019年第三次临时股东大会决议），

公司经理团队自批准之日起至2020年末，可根据市场情况择机参与公开市场

土地（招拍挂）竞买，竞买土地总价款控制在30亿元以内。公司已于2020年

1月竞得重庆市北碚区蔡家组团地块，宗地面积为19.24万平方米，建筑面积

22.99万平方米，成交总价为14.73亿元，截至目前土地出让金已支付。

因在售项目规模不大，该公司销售环节受2020年新冠疫情短期影响相对

有限。但在建项目开复工有所延后，预售时间较之前规划亦有所延迟。整体看，

公司2019年新开工规模大，加之新增土地储备因素，预计未来三年房地产投

资规模将显著扩大。

B.物业租赁业务

该公司物业租赁业务主要经营主体为重庆渝开发资产经营管理有限公司

和重庆国际会议展览中心经营管理有限公司，前者主要负责房屋物业的租赁，

后者主要负责会展中心的运营。

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房屋租赁系该公司房地产开发业务的下游延伸，公司自持的房屋物业主要

为开发建设的住宅项目配套的社区商业物业，截至2019年末总可出租面积约

为12万平方米，除上城时代、凤天锦园和国汇中心出租率较低外，其他物业

基本满租。

图表14.截至2019年末公司主要房屋物业租赁情况

单位租金

总建筑面积已出租面积出租率2019年租金

项目业态（元/平方

（万平方米）（万平方米）（%）收入（万元）

米/日）

橄榄郡社区商业0.420.42100%4.51690.86

祈年悦城社区商业2.952.8697%0.79825.70

上城时代社区商业2.151.2458%0.70317.80

国汇中心写字楼1.310.9774%1.58557.24

新干线大厦社区商业0.890.89100%2.21717.42

凤天锦园社区商业0.390.2872%1.07110.19

合计-8.116.66--3,219.21

资料来源：渝开发

该公司所持有的会展中心位于重庆市南岸区商业核心位置，于2005年10

月投入使用，是西部地区设施配置较为先进的大型综合性会议及展览场地之

一。会展中心总投资约为12亿元，总建筑面积达17.33万平方米，包括1.50

万平方米的无柱式展厅及33间各种规格的会议室。自投入使用以来，主要用

于举办各种政策性展览和会议。该公司与重庆市市级机关事务管理局于签署的

《会展中心租赁框架协议》6自2014年到期以来，会展中心业务的发展主要依

赖于该公司自身的招商和运营能力。目前长期合作单位较少，租赁期多为一年

以内。由于重庆区域内会展场馆规模及功能基本饱和，受重庆国际博览中心等

其他大型场馆冲击，会展中心运营面临一定压力。2017-2019年，会展中心场

地利用率分别为46.14%、43.81%和40.38%，因展会规模缩减，场地利用率持

续下降。

为应对政府承租协议到期及同业竞争，该公司探索走差异化的发展路线，

通过提高会展产品的质量、丰富会展中心业态等方式，以期提升会展中心的运

营效率和盈利能力。此外，公司还与重庆市商务委、重庆市南岸区人民政府、

控股股东重庆城投（含渝开发）开展合作，共同出资设立重庆市（南岸）会展

专项资金，以进一步做强做优会展业务；该专项资金专款专用，主要用于补贴

在会展中心举办的重点项目、补贴对外招展引会和宣传推广以及补贴会展中心

建设和软硬件设备更新。自会展专项资金成立以来，截至2019年末累计收到

各出资方资金总额为4,500万元，累计使用3,613.67万元。

新冠疫情以来，该公司房屋物业出租率未受到重大影响，因减免部分租户

租金，租赁收入同比有所减少。疫情对会展中心场馆使用率产生的负面影响相

对较大，根据公司测算，2020年第一季度场馆使用率仅14.32%，同比下降近

20个百分点。

6其中约定重庆市市级机关事务管理局代表重庆市人民政府承租会展中心部分场馆、车库及其

他配套设施，承租期不低于8年。

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（2）盈利能力

图表15.公司盈利来源结构（单位：亿元）

资料来源：根据渝开发所提供数据绘制。

注：经营收益=营业总收入-营业总成本7

2017-2019年，该公司分别实现营业毛利2.53亿元、1.28亿元和3.69亿元。

同期期间费用分别为1.23亿元、1.07亿元和1.14亿元。2019年因职工薪酬增

加，公司管理费用同比增加36.28%；因债务规模收缩，利息支出减少，财务

费用同比下降19.91%。同期公司期间费用率分别为11.86%、19.81%和13.13%，

波动较大，主要因房地产销售收入结转波动所致。

2017-2019年，该公司资产减值损失（含信用减值损失）分别为-0.11亿元、

-0.10亿元和-0.07亿元，主要系公司冲回以往计提的存货跌价准备及收回应收

账款转回坏账准备所致。同期公司经营收益分别为1.25亿元、0.22亿元和2.70

亿元，因房地产项目收入结转等因素而大幅波动。

图表16.公司营业利润结构分析

公司营业利润结构2017年度2018年度2019年度

营业收入合计（亿元）10.415.408.66

营业毛利（亿元）2.531.283.69

期间费用率（%）11.8619.8113.13

其中：财务费用率（%）5.438.864.43

全年利息支出总额（亿元）1.000.890.70

其中：资本化利息数额（亿元）0.270.210.16

资料来源：根据渝开发所提供数据整理

2017-2019年，该公司确认的投资收益均为0.06亿元，系来自重庆农村商

业银行股份有限公司（简称“重庆农商行”，股票代码：3618.HK；截至2019

年末公司共持有3,000万股，持股比例为0.26%）股票分红派息。同期，公司

营业外净收入及其他收益合计金额分别为0.006亿元、0.15亿元和0.16亿元，

系所获政府补助。另外，2019年公司持所有的重庆农商行股票由可供出售金

融资产转入交易性金融资产计量，当年确认公允价值变动收益0.57亿元。

总体看，该公司盈利主要来自房地产主业，受自身业务规模较小及主要项

7为保持口径一致性，2019年营业总成本包括资产减值损失及信用减值损失。

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目开发、销售及结转周期等影响大，经营业绩年度间波动较为明显。2017-2019

年公司净利润分别为0.98亿元、0.44亿元和2.72亿元。

图表17.影响公司盈利的其他因素分析

影响公司盈利的其他因素2017年度2018年度2019年度

投资净收益0.060.060.06

其中：可供出售金融资产持有期间收益0.060.060.06

长期股权投资收益---

处置长期股权投资产生的收益---

营业外净收入及其他收益0.0060.150.16

资料来源：根据渝开发所提供数据整理

（3）运营规划/经营战略

根据该公司估算，2020-2022年房地产业务支出金额分别为31.50亿元、

15.67亿元和10.21亿元，每年营运资金需求净额均为1.22亿元。公司拟通过

债务融资方式满足资金需求，融资净额分别为21.07亿元、10.50亿元和6.00

亿元。

图表18.公司未来投融资规划

主导产品或服务2020年度2021年度2022年度

房地产业务（亿元）31.5015.6710.21

营运资金需求（净额，亿元）1.221.221.22

融资安排（净额，亿元）21.0710.506.00

其中：债务类融资（亿元）21.0710.506.00

资料来源：渝开发

管理

跟踪期内，该公司产权结构保持稳定。2019年重庆城投加大了对公司的

资金支持力度。

跟踪期内，该公司产权结构未发生变化，控股股东仍为重庆城投。截至

2019年末，重庆城投对公司持股比例为63.19%；实际控制人仍为重庆市国

有资产监督管理委员会。跟踪期内，公司组织架构、高管团队、管理制度等

无重大变化。

关联交易方面，2019年该公司向关联方购买隧道维护服务、接受保险、

车库租赁、物业服务等产生的交易金额合计为151.99万元；向关联方出售商

品房及提供隧道经营、立交改造、车库管理、物业服务、土地管护服务等产

生的交易金额合计为5,866.62万元；公司因托管重庆城投相关资产而向后者

缴纳经营收益171.27万元。公司2019年末应收关联方款项为218.85万元；

应付关联方款项为5.06亿元，主要系重庆城投向公司提供5.00亿元借款所致，

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重庆城投对公司的资金支持力度加大。

图表19.公司关联交易情况（单位：万元）

项目2017年（末）2018年（末）2019年（末）

关联采购205.23190.80151.99

关联销售6,690.755,810.765,866.62

关联应收款项211.25244.33218.85

其中：应收账款122.23154.73125.25

其他应收款89.0289.6093.60

关联应付款项714.04706.0650,605.41

其中：应付账款100.7231.24162.75

其他应付款613.32674.8250,442.66

资料来源：根据渝开发所提供数据整理

根据所提供的《企业信用报告》，截至2020年1月10日该公司本部无欠

贷欠息事项。根据2020年4月7日的国家企业信用信息公示系统查询结果，

公司本部及主要下属子公司无行政处罚、经营异常和严重违约的情形。

财务

跟踪期内，该公司财务结构保持稳健，债务期限结构有所改善。随着未来

项目开发的持续推进，公司融资需求将增加，债务规模预计将扩张，财务杠杆

将上升。2019年公司经营性现金流维持净流入状态，但规模有所缩减。公司

资产仍以流动资产为主，货币资金较为充裕。

3.数据与调整

天健会计师事务所（特殊普通合伙）对该公司的2017年至2019年财务

报表进行了审计，并均出具了标准无保留意见的审计报告。公司执行企业会

计准则（2006版）及其他补充规定。

2017-2019年，该公司合并范围未发生变化。截至2019年末，公司合并

范围子公司共计8家。

该公司2018年度和2019年度财务报表的编制分别遵循财政部发布的《关

于修订印发2018年度一般企业财务报表格式的通知》（财会<2018>15号）和

《关于修订印发2019年度一般企业财务报表格式的通知》（财会<2019>6号）

文件的要求。因分析开展需要，本评级报告所列示的2018年末和2019年末

“其他应付款”均不包含“应付利息”和“应付股利”；将2018年度和2019

年度财务报表中分别于“其他应付款”和“一年内到期的非流动负债”中列

示的“应付利息”（金额分别为0.27亿元和0.08亿元）纳入刚性债务（其他

短期刚性债务）核算。另外，本评级报告将2019年末“其他应付款”中重庆

城投借款（金额为5.01亿元）纳入刚性债务（其他短期刚性债务）核算，故

将相应金额从“其他应付款”余额中扣除后列示。

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4.资本结构

（1）财务杠杆

图表20.公司财务杠杆水平变动趋势

资料来源：根据渝开发所提供数据绘制。

2017-2019年末，该公司负债总额分别为28.50亿元、31.07亿元和27.67

亿元，所有者权益分别为34.57亿元、34.64亿元和37.35亿元；同期末资产

负债率分别为45.19%、47.28%和42.55%，其中2019年末资产负债率同比下

降4.73个百分点，主要系因经营积累增加的同时，刚性债务及预收账款减少。

总体而言，公司财务结构保持稳健，同期末权益资本与刚性负债比分别为

2.23、2.33和2.76，所有者权益对刚性债务的覆盖能力随着刚性债务的净偿

还及经营积累的增加而持续提升。

该公司后续房地产开发投资规模较大，除销售回款外，资金缺口将主要

通过增加债务融资满足，预计负债规模将扩大，财务杠杆将上升。

（2）债务结构

图表21.公司债务结构及核心债务

核心债务2017年末2018年末2019年末

刚性债务（亿元）15.5014.8913.53

应付账款（亿元）3.332.291.96

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核心债务2017年末2018年末2019年末

预收款项（亿元）1.195.763.67

其他应付款（亿元）7.427.367.27

刚性债务占比（%）54.3847.9448.90

应付账款占比（%）11.687.367.09

预收款项占比（%）4.1718.5413.25

其他应付款占比（%）26.0323.7126.28

资料来源：根据渝开发所提供数据绘制。

注：上表中“占比”指占负债总额的比重。

负债构成方面，2019年末该公司负债仍以刚性债务为主，占比为48.90%；

除刚性债务外，公司负债主要由应付账款、预收款项和其他应付款构成，2019

年末分别为1.96亿元、3.67亿元和7.27亿元。应付账款以尚未结算的工程款

为主；预收账款主要系房地产项目预售形成；其他应付款主要为往来款，其

中应付项目合作方上海复地和上海复昭款项分别为4.79亿元（包括朗福置业

财务资助款1.90亿元）和1.36亿元。

从负债期限结构来看，2017-2019年末该公司长短期债务比分别为

107.81%、15.47%和41.29%。2017年末公司债务期限结构趋于长期；2018

年因14渝发债将于一年内到期转入流动负债科目，同时当年格莱美二期集中

去化使得预收账款规模增加，以致当年末负债期限结构明显短期化；2019年

14渝发债到期，公司发行长期债券（19渝债01），且格莱美城二期、山与城

二三期等项目结转致预收款项减少，当年末长短期债务比有所提升。

（3）刚性债务

图表22.公司刚性债务构成（单位：亿元）

刚性债务种类2017年末2018年末2019年末

短期刚性债务合计0.9810.985.77

其中：短期借款---

一年内到期长期借款0.700.660.61

应付票据0.010.080.07

其他短期刚性债务0.2710.255.09

中长期刚性债务合计14.523.917.76

其中：长期借款1.270.610.67

应付债券13.253.307.09

综合融资成本（年化，%）5.995.795.20

资料来源：根据渝开发所提供数据整理。

注：上表其他短期刚性债务包括一年内到期的应付债券和应付利息，2019年末还包

括股东借款。

2017-2019年末，该公司刚性债务分别为15.50亿元、14.89亿元和13.53

亿元，刚性债务规模有所收缩。2019年14渝发债到期偿付，另外公司收到

重庆城投借款，综合影响下当期末其他短期刚性债务较上年末减少5.16亿元

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至5.09亿元；当年公司成功发行19渝债01，当年末应付债券较上年末增加

3.79亿元至7.09亿元。2019年末，公司中长期刚性债务占刚性债务总额的比

重为57.35%，较上年末提高31.09个百分点。自2014年首次发行债券以来，

公司银行借款（含短期借款、一年内到期的长期借款和长期借款，下同）规

模明显收缩，直接融资占比大幅提升，2019年末银行借款占刚性债务总额比

重不足10%，应付债券占比约为50%，其余主要为股东借款。2017-2019年

末，公司银行借款余额分别为1.97亿元、1.27亿元和1.28亿元，绝大部分为

抵质押借款，少部分保证借款系公司本部为下属子公司融资做担保。融资成

本方面，根据公司提供的数据显示，2017-2019年末公司综合融资成本分别

为5.99%、5.79%和5.20%，逐年递减。2019年下降尤为明显，主要得益于当

年发行的19渝债01票面利率较低。

图表23.公司2019年末借款及应付债券利率区间与期限结构（单位：亿元）

1~2年（不2~3年（不

综合融资成本或利率区间1年以内3年及以上

含2年）含3年）

4%以内---3.79

4%~5%（不含5%）5.003.300.60-

5%及以上0.610.010.06-

合计5.613.310.663.79

资料来源：渝开发

5.现金流量

（1）经营环节

图表24.公司经营环节现金流量状况

主要数据及指标2017年2018年2019年

营业收入现金率（%）97.84188.6882.24

业务现金收支净额（亿元）6.165.461.45

其他因素现金收支净额（亿元）-0.13-0.170.17

经营环节产生的现金流量净额（亿元）6.035.291.62

EBITDA（亿元）2.731.784.71

EBITDA/刚性债务（倍）0.160.120.33

EBITDA/全部利息支出（倍）2.722.006.72

资料来源：根据渝开发所提供数据整理。

注：业务收支现金净额指的是剔除“其他”因素对经营环节现金流量影响后的净额；

其他因素现金收支净额指的是经营环节现金流量中“其他”因素所形成的收支净额。

该公司房地产业务规模有限，受项目开发投入、销售及结转因素影响，

近年来营业收入现金率及经营环节现金流相关数据波动较为明显。2017-2019

年公司营业收入现金率分别为97.84%、188.68%和82.24%，经营性现金流量

净额分别为6.03亿元、5.29亿元和1.62亿元，其中2019年同比缩减69.34%，

主要系当年销售回款减少且房地产开发支出增加较多。

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该公司EBITDA主要由利润总额和列入财务费用的利息支出构成，

2017-2019年分别为2.73亿元、1.78亿元和4.71亿元，同样受收入结转周期

影响而波动较大。

（2）投资环节

图表25.公司投资环节现金流量状况（单位：亿元）

主要数据及指标2017年2018年2019年

取得投资收益收到的现金0.060.060.06

购建与处置固定资产、无形资产及其他长期资产形成

-0.01-0.11-0.02

的净流入额

其他因素对投资环节现金流量影响净额-8.40-1.8710.64

投资环节产生的现金流量净额-8.34-1.9310.67

资料来源：根据渝开发所提供数据整理。

2017-2019年，该公司投资性现金净流量分别为-8.34亿元、-1.93亿元和

10.67亿元。2017年呈大额净流出主要系办理大额定期存款所致，2019年因

收回到期的大额存单本金及利息，投资环节现金流回正且大幅增加。

（3）筹资环节

图表26.公司筹资环节现金流量状况（单位：亿元）

主要数据及指标2017年2018年2019年

权益类净融资额-0.17-0.17-0.02

债务类净融资额-3.74-1.56-2.04

其中：现金利息支出0.970.860.85

其他因素对筹资环节现金流量影响净额-0.010.0004-0.02

筹资环节产生的现金流量净额-3.92-1.73-2.08

资料来源：根据渝开发所提供数据整理。

2017-2019年，该公司筹资性现金净流量分别为-3.92亿元、-1.73亿元和

-2.08亿元，呈持续净流出状态。因支付现金分红，公司2017-2019年权益类

净融资额分别为-0.17亿元、-0.17亿元和-0.02亿元；同期债务类融资净额分

别为-3.74亿元、-1.56亿元和-2.04亿元，因偿还债务规模大于新增债务规模

而持续为负。

6.资产质量

图表27.公司主要资产的分布情况

主要数据及指标2017年末2018年末2019年末

金额（亿元）47.9650.9952.20

流动资产

占总资产比重76.05%77.60%80.29%

其中：货币资金（亿元）11.9915.9015.55

存货（亿元）35.1933.9733.75

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主要数据及指标2017年末2018年末2019年末

金额（亿元）15.1114.7212.81

非流动资产

占总资产比重23.95%22.4019.71

其中：固定资产（亿元）7.256.986.72

可供出售金融资产（亿元）1.381.10-

投资性房地产（亿元）2.933.223.11

无形资产（亿元）3.272.982.69

期末全部受限资产账面价值（亿元）9.297.1313.29

受限资产账面价值/总资产14.73%10.85%18.90%

资料来源：根据渝开发所提供数据整理。

2017-2019年末，该公司资产总额分别为63.07亿元、65.71亿元和65.02

亿元；资产以流动资产为主，同期末占比分别为76.05%、77.60%和80.29%。

2019年末，该公司流动资产主要包括存货和货币资金。存货为33.75亿

元（占资产总额的比重为51.91%），同比减少0.66%；其中开发成本为26.30

亿元，开发产品为7.47亿元，当年末累计计提存货跌价准备0.03亿元。货币

资金为15.55亿元（占资产总额的比重为23.92%），同比减少2.24%。当年末

新增交易性金融资产1.67亿元，主要系因公司执行新金融工具准则，将所持

的重庆农商行股权从可供出售金融资产科目调整至此科目核算所致。

2019年末，该公司非流动资产主要包括固定资产、无形资产和投资性房

地产。固定资产为6.72亿元（占资产总额的比重为10.34%），主要为公司自

用房屋及建筑物，主要因折旧的计提而较上年末减少0.29亿元。无形资产为

2.69亿元（占资产总额的比重为4.14%），主要为隧道经营权及会展中心土地

使用权。投资性房地产为3.11亿元（占资产总额的比重为4.78%），均采用成

本法计量，主要因折旧的计提而较上年末减少3.29%。

2019年末，该公司受限资产账面价值合计13.29亿元，较上年末增长

86.40%。其中受限货币资金为0.21亿元，系作为银行承兑汇票保证金、住房

维修基金以及按揭保证金、会展专项补贴资金；固定资产和存货分别为6.59

亿元和6.49亿元，主要作为借款抵押物而受限。整体来看，公司资产受限规

模较小，对资产流动性的影响可控。

7.流动性/短期因素

图表28.公司资产流动性指标（单位：%）

主要数据及指标2017年末2018年末2019年末

流动比率349.68189.52266.59

现金比率87.3859.1087.93

资料来源：根据渝开发所提供数据整理。

2017-2019年末该公司流动比率分别为349.68%、189.52%和266.59%，

其中2018年末比率较低主要系因14渝发债将于一年内到期而调整至流动负

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债所致。由于该公司流动资产中存货规模较大，且以开发成本为主，其变现

能力易受开发进度、预售证获取及市场环境等多重因素影响。若剔除存货来

看，公司货币资金较为充裕，对流动负债的覆盖程度高，2017-2019年末现

金比率分别为87.38%、59.10%和87.93%。另外，公司持有的港股上市公司

重庆农商行3,000万股股票，变现能力亦较强，可作为流动性补充。

8.表外事项

根据审计报告所载，2019年1月28日北城致远集团有限公司申请仲裁，

要求公司下属捷兴置业支付工程款，因双方就工程款金额存在争议，目前正

在仲裁过程中。截至2019年末该公司未结案被诉案件（含往年结转）涉案金

额共计5,965.90万元。另外，截至同期末公司按房地产经营惯例为商品房承

购人提供按揭贷款担保合计4.15亿元，该担保属于阶段性担保，代偿风险较

小。

9.母公司/集团本部财务质量

截至2019年末，该公司下属8家子公司中，除对朗福置业、捷兴置业及

祈年房地产持股比例分别为50.00%、60.00%和51.00%以外，其余子公司持

股比例均高于90%。上述三家公司，公司均占有董事会控制权并派驻高管人

员。整体看公司对子公司控制力较强。

该公司本部承担融资及部分房地产项目开发职能。2019年末，公司本部

总资产为53.75亿元，主要包括18.12亿元的存货、12.00亿元的货币资金、

4.38亿元的其他应收款（主要系以往来款的形式划拨给子公司的资金）、9.01

亿元的投资性房地产及8.07亿元的长期股权投资；总负债为22.77亿元，主

要包括13.53亿元的刚性债务、3.44亿元的预收款项及4.268亿元的其他应付

款；所有者权益为30.98亿元。2019年公司本部实现收入6.11亿元，净利润

2.82亿元；经营性现金净流量为1.59亿元。公司偿债资金主要来源于自身房

地产项目去化现金流以及子公司拆借资金的回收。

外部支持因素

1.股东支持

该公司控股股东重庆城投资本实力雄厚，能够通过提供担保和拆借资金

等形式给予公司支持。公司2014年以来发行的债券均由重庆城投担保，截至

2019年末存续债券担保余额合计7.09亿元。同期末，重庆城投向公司拆借资

金本金余额为5.00亿元。

8扣除重庆城投借款本息余额。

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2.金融机构支持

截至2019年末，该公司共获得银行授信12.70亿元，其中五大商业银行

授信额度为11.50亿元（占总授信的比重为90.55%）；已使用授信额度为6.77

亿元。

图表29.金融机构的信贷支持

附加条件/

机构类别贷款授信已使用额度利率区间

增信措施

全部（亿元）12.706.774.99%~5.39%抵押

其中：国家政策性金融机构（亿元）----

工农中建交五大商业银行（亿元）11.506.175.23%~5.39%抵押

其中：大型国有金融机构占比90.5591.14--

资料来源：根据渝开发所提供数据整理（截至2019年末）

附带特定条款的债项跟踪分析

1.19渝债01：外部担保

本次债券由重庆城投提供全额无条件不可撤销连带责任保证担保。

重庆城投为重庆市基础设施建设的主要投资建设主体，目前已形成城市基

础设施建设、路桥维护与管理、土地整治储备、公租房建设及房地产开发等业

务板块。近年来，重庆城投城市基础设施建设、路桥维护与管理、土地整治、

公租房建设等业务运营稳定；市场化经营的房地产开发销售业务主要由该公司

运营。

2016-2018年，重庆城投分别实现营业收入24.97亿元、25.20亿元和20.54

亿元，略有波动；综合毛利率分别为25.87%、40.24%和41.91%，2017年以来

因退出储备油销售业务，毛利率明显上升。2016-2018年年重庆城投净利润分

别为8.37亿元、11.06亿元和5.12亿元，由于主营业务公益性较强，盈利能力

弱，利润主要来源于投资收益，同期分别为17.30亿元、5.06亿元和4.78亿元。

2016-2018年末，重庆城投实收资本为200亿元，未发生改变；所有者权

益分别为721.45亿元、868.66亿元和942.41亿元，主要因持续收到重庆市政

府城建资金、项目资本金等专项拨款及土地出让金返还，其权益资本得到持续

扩充。2016-2018年末，重庆城投负债总额分别为779.30亿元、678.90亿元和

632.30亿元，负债规模持续缩减。为满足城市基础设施建设、公租房项目等对

资金的长期需求，重庆城投主要通过发行中长期债券、长期借款的方式筹集资

金，债务期限结构较为合理，2016-2018年末长短期债务比分别为229.32%、

193.69%和117.66%。同期，重庆城投资产负债率分别为51.93%、43.87%和

40.15%，得益于资本的补充，资产负债率有所下降。

由于土地储备整治、房地产开发业务现金收支周期及往来款等多种因素影

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响，重庆城投经营活动现金流量净额有所波动，2016-2018年分别为8.91亿元、

69.33亿元和68.38亿元，其中2017年以来大幅增加主要系当期土地整治业务

收到的政府返还资金较多所致。

重庆城投是经重庆市政府授权筹集、管理城市建设资金的国有专业投资

公司，是重庆市主要的基础设施建设和投资主体，能够持续获得重庆市政府

在项目投融资、债务偿还等方面的有力支持。重庆城投与多家银行保持了良

好的合作关系，融资渠道畅通。截至2019年3月末，重庆城投获得银行授信

额度合计782.27亿元，尚未使用额度412.74亿元。同时，重庆城投货币资金

充足，可为其债务偿付提供一定程度的保障。

经新世纪评级信用评审委员会评定，重庆城投主体信用等级为AAA级，

评级展望为稳定。<详见2019年6月27日出具的新世纪跟踪<2019>100698《重

庆市城市建设投资（集团）有限公司及其发行的14渝城投MTN001、15渝

城投MTN001与16渝城投MTN001跟踪评级报告》>

跟踪评级结论

跟踪期内，该公司主营业务仍以商品房开发销售为主，同时涉及物业租

赁、隧道经营和物业管理等业务。2019年因项目集中开工，房地产开发规模

同比明显扩大。由于已开盘项目剩余可售部分规模不大，当年合同销售金额

同比有所减少。公司计划新增土地储备，加之在建与拟建项目的持续推进，

预计未来投融资压力将有所加大。公司收入波动较大，2019年商品房销售结

转收入同比大幅增长，其他业务收入保持相对稳定。因当年结转项目盈利空

间较大，公司盈利规模同比有所扩大。跟踪期内，公司财务结构保持稳健，

债务期限结构有所改善。随着未来项目开发的持续推进，公司融资需求将增

加，债务规模预计将扩张，财务杠杆将上升。2019年公司经营性现金流维持

净流入状态，但规模有所缩减。公司资产仍以流动资产为主，货币资金较为

充裕。

本次债券担保方重庆城投运营较为稳定，资本实力强，提供的全额无条

件不可撤销连带责任保证担保依然有效。

同时，我们仍将持续关注：（1）房地产行业宏观政策风险；（2）重庆市

房地产市场政策风向及房价波动情况；（3）新冠疫情对公司主营业务开展的

影响；（4）公司拿地节奏和土地出让金支付计划；（5）在建拟建项目投融资、

预售情况及资金平衡能力；（6）担保方重庆城投的信用质量变化。

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附录一：

公司与实际控制人关系图

重庆市国有资产监督管理委员会

100%

重庆市城市建设投资(集团)有限公司

63.19%

重庆渝开发股份有限公司

注：根据渝开发提供的资料绘制（截至2019年末）

附录二：

公司组织结构图

注：根据渝开发提供的资料绘制（截至2019年末）

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附录三：