■ 新冠疫情的蔓延使得全球食品价格上涨概率提升。多国以保障本国需求为由暂停/限制了农产品的出口。截至4月10日，全球已有包括越南、俄罗斯、埃及、印度、哈萨克斯坦、塞尔维亚在内的13个国家宣布启动对部分农产品出口的限制性措施。受此影响，国际市场的大米、大豆、棕榈油等产品价格均出现明显上涨。尽管我国相关产品价格变动不大，但国际市场农产品价格的上涨仍然引发市场对食品价格通胀的普遍担忧，并引发部分居民抢购“囤粮”。
■ “粮吃不炒”：我国主粮安全有保障，居民无需“囤粮”。近年来我国三大主粮（稻谷、小麦、玉米）总体上已实现自给自足，对外依赖度（进口量/消费量）极低。2019年三大主粮国内产量占全部消费量的97.2%。新冠疫情下部分国家的出口禁令对稻谷/大米、小麦和面粉的价格影响不大。近期我国稻谷和小麦价格较为稳定，但受新冠疫情和“低库存”的影响，叠加国内能繁母猪存栏量于去年四季度开始反弹（未来饲料需求增加），未来玉米价格上涨的概率在增加。
■ 部分对外依赖度较高的食品价格上涨的风险加大。大豆、部分食用油、奶类、糖类等产品由于进口依赖度较高，受疫情冲击价格上涨概率增加。食品价格上涨既对CPI产生直接冲击，又通过影响相关食品的价格对CPI形成次生冲击。
■ 未来食品价格上涨对CPI的影响整体有限。根据各类食品的进口依赖度和进口来源地的新冠疫情状况，对我们分情形对CPI和CPI食品分项进行了测算。结果显示，对外依赖度较高的部分食品价格上涨对CPI整体冲击有限。2020年CPI通胀大概率仍将呈前高后低的走势，全年增速较去年小幅提升，其中部分食品价格或维持高位。
■ 对于当前部分食品潜在的供给侧输入性通胀，货币政策无需响应。货币政策收紧无助于修复新冠疫情冲击下紊乱的食品供应链。而我国通胀历史数据表明，食品价格通胀并未向CPI/核心CPI传导，反而向CPI/核心CPI收敛。
正文
导言：新冠疫情与食品通胀
食品价格是近一年以来CPI通胀的主要驱动因素：CPI食品项同比增速由2019年2月的0.7%快速攀升至今年2月21.9%的峰值，受此推动，同期CPI同比增速也由1.5%大幅上升至5.2%。今年3月CPI食品项同比增速回落至18.3%，CPI同比增速也回落近1个百分点至4.3%。
图1：CPI增速主要受食品分项波动影响
资料来源：WIND、招商银行研究院
图2：食品分项中畜肉、鲜菜、鲜果波动较大
资料来源：WIND、招商银行研究院
由于新冠疫情在海外快速蔓延，许多国家以保障本国需求为由暂停/限制了农产品的出口。截至4月10日，全球已有包括越南、俄罗斯、埃及、印度、哈萨克斯坦、塞尔维亚在内的13个国家宣布启动对部分农产品出口的限制性措施。受此影响，国际市场的大米、大豆、棕榈油等产品价格均出现明显上涨。尽管我国相关产品价格变动不大，但国际市场农产品价格的上涨仍然引发市场对食品价格通胀的普遍担忧，并引发部分居民抢购“囤粮”。
图3：部分国家“禁运” 后国际市场农产品价格上涨
资料来源：WIND、招商银行研究院
图4：同期我国农产品价格小幅下跌
资料来源：WIND、招商银行研究院
事实上，市场对食品价格通胀的担忧不无道理。新冠疫情下各国采取的对人流物流的限制性措施，已经开始对全球食品供应链造成不利影响，特别是在物流领域。根据联合国粮农组织（FAO）信息，从全球范围看人们摄入的卡路里中至少有1/5跨越了国界。依赖食品进口的国家特别容易受到疫情导致的贸易量下降的影响，而食品出口国的收入也将减少，不利于未来的食品供给。
图5：食品供应链
资料来源：FAO、招商银行研究院
图6：非洲蝗灾影响分布图
注：绿色为衰退区，黄色为爆发区
资料来源：University of Minnesota、招商银行研究院
除新冠疫情外，受全球变暖影响，当前全球农产品供给还受到自然灾害和极端天气的威胁。例如今年以来，一场20多年来最严重的蝗灾先后在东非、西亚、南亚地区肆虐。近期非洲正面临第二波蝗灾冲击，蝗虫规模约为第一波的20倍。我国国家林业和草原局表示，如果气候条件适宜，存在沙漠蝗虫入侵我国的风险。
有鉴于此，本文对我国食品价格的通胀前景进行了分析。结果显示，我国主粮自给自足，居民“吃饱”不成问题；但大豆、棕榈油、奶类、糖类外部依赖度较高，且可能对肉蛋类和水产品的供应形成次生冲击，居民“吃好”的成本上升概率加大。总体上看，对外依赖度较高的产品价格上涨对我国食品价格通胀的影响相对有限。
三大主粮：自给自足
根据国家统计局定义，粮食包括谷类、豆类、薯类三大类。其中谷物主要包括稻谷、玉米、小麦、大麦、高梁、荞麦、燕麦等。2019年“三大主粮”稻谷、玉米、小麦的产量分别为2.6、2.0、1.3亿吨，合计超过6亿吨，占我国粮食总产量6.6亿吨的90%以上。
近年来，我国三大主粮总体上已实现自给自足，对外依赖度（进口量/消费量）极低。2019年三大主粮国内产量占全部消费量的97.2%。分品种来看：
（1）稻谷。2007年以来我国的稻谷产量长期超过国内消费量。2019年，我国水稻产量2.1亿吨，较国内消费量高出4.8%。近年来我国稻谷的库存消费比呈上升态势，2019年达到88%，远超17-18%的国际粮食安全标准。我国进口稻谷规模较小，近年占消费比重不足2%，主要用以满足国内消费者对高品质大米的需求。
图7：我国粮食产量构成
资料来源：WIND、招商银行研究院
图8：我国三大主粮国内供给/国内需求
资料来源：WIND、招商银行研究院
（2）小麦。我国小麦产量自2003年以来整体呈现增长态势，且已经连续4年产大于需。2019年我国小麦产量1.3亿吨，较1.1亿吨的消费量高出0.2亿吨，库存消费比高达115%。近年我国每年进口小麦规模约为300-500万吨，占国内消费量的3-4%，主要是源自北美、澳洲的优质小麦。
图9：稻谷产量和消费量
资料来源：WIND、招商银行研究院
图10：小麦产量和消费量
资料来源：WIND、招商银行研究院
（3）玉米。近年来我国玉米的供需逐步趋紧。历史上我国玉米收储价格较高，导致产能过剩，库存压力巨大。2014-2015年玉米的国内产量/消费量超过130%，库存消费比达119%。2016年后，我国一方面压缩玉米产能（调减“镰刀弯”地区玉米种植面积）、取消玉米临时储收政策（这一政策以高于市场价50%的最低价收购玉米），另一方面鼓励玉米深加工、推广玉米燃料应用，使得玉米需求快速增长并于2017年超过供给。2019年我国玉米消费量3.08亿吨，产量2.61亿吨，新粮供给仅能满足85%的需求，库存降至1.23亿吨的近六年低位，库存消费比也降至47%。近年来我国每年进口玉米规模稳定在300-500万吨，2019年进口玉米479万吨，仅占消费量的1.6%。
图11：我国玉米的产量/消费量和库存/消费量
资料来源：WIND、招商银行研究院
图12：我国三大主粮库存消费比
资料来源：WIND、招商银行研究院
新冠疫情下部分国家的出口禁令对稻谷/大米、小麦和面粉的价格影响不大。近期我国稻谷和小麦价格较为稳定，相较3月末仅有微幅变化。但受新冠疫情和“低库存”的影响，叠加我国能繁母猪存栏量于去年四季度开始反弹（未来饲料需求增加），近期玉米价格通胀预期开始升温。截至4月27日，我国玉米期货结算价较3月末上涨2.6%。
疫情冲击：供给侧通胀
尽管我国“三大主粮”基本能够自给自足，但大豆、部分食用油、奶类、糖类等产品由于进口依赖度较高，受疫情冲击价格上涨概率增加。以上食品价格上涨将对CPI产生直接冲击和次生冲击两方面影响。其中次生冲击指的是某类食品通过影响相关食品的价格对CPI形成的间接影响，例如大豆价格上涨将传导至食用油和肉类的价格，进而影响CPI。
（一）直接冲击：豆类、棕榈油、奶类、糖类
1. 大豆
我国是全球最大的大豆消费国，消费量总体呈快速上升态势，2019年我国大豆消费量1.07亿吨，占全球大豆消费量的30%。1996年后，随着转基因大豆在阿根廷、巴西、美国迅速推广，加之入世后我国的进口配额制度被废止，我国大豆进口规模快速增长，我国由大豆净出口国转为最大的大豆进口国，进口依赖度快速攀升至近年的85%以上。2019年，我国进口大豆9,150万吨，进口依赖度高达85.2%。当前我国大豆库存为839万吨，仅能支撑1个月大豆消费，因此进口大豆的供应将对大豆价格产生极其重要的影响。
由于疫情对全球供应链的扰动，国内大豆价格存在阶段性的上涨压力。国际大豆市场供给方高度集中，美国、巴西、阿根廷的大豆出口量合计占比90%，我国从这三个国家进口的大豆占比高达95%。考虑到当前北半球大豆仍在种植期，巴西、阿根廷的疫情发展对我国大豆价格的潜在冲击更大。截止4月19日，巴西新冠肺炎确诊人数达38,654例，阿根廷确诊人数达2,941例。目前两国的疫情管控措施逐渐升级，或对物流和贸易形成负面冲击，进而显著影响我国的大豆供给。受此影响，近期我国大豆价格有所上涨。截至4月27日，我国大豆价格（沈阳大豆现货价）较3月末上涨4.8%。
图13：我国大豆的消费量、进口量及进口依赖度
资料来源：WIND、招商银行研究院
图14：我国大豆消费量/产量在全球的占比
资料来源：WIND、招商银行研究院
由于大豆在CPI中的权重仅为0.02%，其价格上涨对通胀的直接冲击有限：大豆价格上涨10%将使得CPI增速提升0.002个百分点。但由于大豆被广泛用于加工食品和饲料，其价格上涨对CPI的影响将更多以次生冲击的形式体现。
2. 食用油
近年我国食用油消费量亦呈趋势性上升， 2019年达3,553万吨。同年我国食用油产量约2,432万吨，占消费量的69%。考虑到作为我国食用油压榨主要原料之一的大豆严重依赖进口，完全国产的食用油仅占消费量的30%。2019年我国直接进口食用油超过762万吨，占消费量的31%。若进一步考虑大豆等油料的进口，我国食用油的进口依赖度事实上接近六成。特别是食用油中的棕榈油和椰子油（在食用油消费量中的占比分别为12.5%、0.5%），2019年进口量/消费量分别达84%、93%。我国棕榈油和椰子油的主要进口来源地为印尼和马来西亚等东南亚国家。
近期我国食用油价格相对稳定，截至4月27日，我国豆油平均价格较3月末上涨1.3%，棕榈油期货结算价较3月末下跌0.4%。食用油在我国CPI中的权重约为1.67%，其中棕榈油、椰子油价格的权重分别为0.10%和0.01%。
图15：我国食用油消费构成
资料来源：WIND、招商银行研究院
图16：食用油的消费量、进口量及进口依赖度
资料来源：WIND、招商银行研究院
3. 糖类
2015年来我国糖类消费量稳定在1,500-1,600万吨/年之间，2019年为1,580万吨。同期我国糖类产量显著小于消费量，2019年为1,076万吨，占消费量的68%。2019年我国糖类进口规模410万吨，占全部消费量的26%。近年我国糖类库存呈下降态势，2019年我国糖类库存543万吨，库存消费比为34%，可支撑国内糖类消费4个月。
图17：糖类食品的消费量、进口量及进口依赖度
资料来源：WIND、招商银行研究院
图18：近年我国糖类库存消费比逐渐下降
资料来源：WIND、招商银行研究院
我国糖类进口主要来源地包括古巴、萨尔瓦多和尼加拉瓜等中美洲国家。除此以外，巴西、印度和东南亚地区也是糖类主要产地。由于目前疫情对中美洲和东南亚影响整体有限，且全球供给大概率将有所增加，近期糖类价格反而显著下跌。截至4月24日，菲律宾糖现价较3月末下跌25%，同期我国食糖现货价格指数下跌7.4%。
糖类在我国CPI中的权重约为0.33%，即糖类价格上涨10%拉动CPI增速约0.03个百分点。
4. 奶类
近年我国奶类对外依赖度逐渐走高。2008年以前，我国奶类产品自给率高达95%。2008年后，我国奶类需求由内转外，使得内部产能增长受限，奶类进口逐渐增加。由于缺乏奶类食品公开数据，因此我们以乳制品数据替代。2013年，我国乳制品的进口依赖度为5%，至2019年已升至9%。细分来看，由于饮食习惯等方面的差异，我国乳制品中干酪等产品对外依赖度极高，液态奶对外依赖度相对较低。我国奶类产品进口来源主要为欧洲与澳洲。例如，2019年我国婴配粉共进口34.5万吨，其中73%来源于欧盟地区、24%来源于澳洲。3月以来，奶粉市场价格微幅上涨，截至4月17日，国外品牌婴幼儿奶粉价格较3月末上涨0.7%，同期国内品牌婴幼儿奶粉价格上涨0.9%。
奶类在我国CPI中的权重约为1.52%，即奶类价格上涨10%拉动CPI增速约0.15个百分点。
图19：2017年我国乳制品消费构成及对外依赖
资料来源：WIND、招商银行研究院
图20：我国乳制品消费、进口及进口依赖度
资料来源：WIND、招商银行研究院
（二）次生冲击：肉类、蛋类、水产品
1. 肉蛋类
我国肉类和蛋类消费基本能够自给自足，对外依赖度较低。历史上，我国猪、牛、羊、鸡肉的进口规模在消费量中的占比不足5%。2019年，受非洲猪瘟等因素导致国内猪肉供给减少的影响，我国扩大猪肉等肉类进口规模，主要肉类的进口规模与消费量的比值接近9%。蛋类方面，我国蛋类消费量和产量较为稳定，产量与消费量基本持平。以主要蛋类产品鸡蛋为例，产量/消费量长期稳定在100%附近。
肉类和蛋类产品价格上涨的风险源于饲料价格。我国禽畜养殖的主要饲料为玉米、豆粕。若未来玉米、大豆价格上涨，将推升饲料价格，并进一步传导至肉类、蛋类产品价格上。CPI中畜肉和禽肉权重分别为4.41%和1.21%，蛋类在CPI中权重约为0.83%，当玉米和大豆价格上涨10%时，将通过肉蛋类的生产成本对CPI形成0.23个百分点的拉动。
近期在猪肉供给增加的影响下，肉类价格较3月末有所回落，而蛋类产品价格较3月末小幅上涨。
图21：我国主要肉类产品对外依赖度较低
资料来源：WIND、招商银行研究院
图22：我国鸡蛋能够自给自足
注：2015年后鸡蛋产量为根据过往鸡蛋在禽蛋中的占比估算资料来源：统计局、华经艾凯、招商银行研究院
2. 水产品
与肉蛋类产品类似，我国水产品的对外依赖也较小，通胀风险主要源自成本端。我国是全球第一大水产品生产国，水产品进口规模远小于出口，实现水产品净出口。2010-2014年我国水产品产量接近6,000万吨/年，同期水产品出口规模约为800万吨/年，进口规模不足300万吨/年。
我国水产品的主要饲料之一鱼粉产量不足，供不应求现象严重。2019年我国鱼粉消费量184万吨，但产量仅有41万吨，进口依赖度高达77%。且库存规模较小，2019年底我国鱼粉库存18万吨。我国进口的鱼粉主要源自美洲和东南亚，包括秘鲁、智利、美国、泰国等，这些地区也占据了全球鱼粉出口额的半壁江山。
由于水产品的特殊性，价格中运输、储存等成本占比相对较高，饲料成本在水产品价格中占比较小，水产品终端价格中鱼粉的影响仅有6.4%左右。考虑到水产品在CPI中的占比约为1.79%，因此当鱼粉价格上涨10%，影响CPI上涨约0.011个百分点。
近期鱼粉价格小幅上涨，4月30日平均价相较3月末上行0.9%。水产品价格涨跌互现，整体保持稳定。
图23：我国水产品供给对外依赖较小
资料来源：WIND、招商银行研究院
图24：我国鱼粉对外依赖度较高
资料来源：WIND、招商银行研究院
食品通胀：情景测算
由上述分析可知，大豆、玉米、棕榈油、椰子油、鱼粉、糖类、奶类产品价格在未来上涨的可能性较大，是未来CPI面临的主要冲击因素。我们设定了上述产品价格通胀的三种情形：
基准情形下，结合两方面信息确定上述产品的价格涨幅：一是进口依赖度，二是进口来源地的新冠疫情状况。例如，鱼粉对外依赖度较高，且进口来源地秘鲁、智利、美国等国家受疫情影响较为严重，因此我们假设鱼粉价格的历史分位水平由2019年的50%分位提升至2020年的90%（提升40个百分点）；棕榈油对外依赖度较高，但进口来源地印尼和马来西亚受疫情影响较小，今年的价格历史分位水平将提升10个百分点。
冲击情形下，上述产品价格涨幅达到历史最大。
乐观情形下，上述产品价格涨幅为历史平均水平。
表 1：食品价格涨幅的情景假设
资料来源：WIND、招商银行研究院
综合考虑直接冲击和次生冲击，我们可以得到CPI中食品各分项在三种情形下的价格涨幅，再结合各分项在CPI中的权重，确定其对CPI通胀的影响。
表 2：分情形下各类食品分项涨幅（%）
资料来源：WIND、招商银行研究院
表 3：CPI食品项中各类子分项权重
资料来源：WIND、招商银行研究院
我们进而通过翘尾-新涨价方法，得到CPI食品项预测值。计算结果显示， 2020年CPI食品价格基准情形下同比增速为11.4%，较2019年提升2.2个百分点；冲击情形下为13.1%，较2019年提升3.9个百分点；乐观情形下为10.4%，较2019年下滑1.2个百分点。
图25：CPI食品分项走势预测
资料来源：WIND、招商银行研究院
图26：CPI非食品分项走势预测
资料来源：WIND、招商银行研究院
CPI非食品项方面，在翘尾+新涨价的基础上，重点考虑石油价格波动对CPI的影响。石油价格主要通过CPI居住中的水电燃料分项和CPI交通通信分项中的交通工具燃料分项影响CPI。
通过历史数据得到，石油价格（WTI原油）变化领先“居住:水电燃料”分项和“交通和通信:交通工具燃料”分项变化1个月左右。当石油价格同比每提升1个百分点，将带动“居住:水电燃料”分项和“交通和通信:交通工具燃料”分项分别上升0.051和0.162个百分点。进一步，根据美国能源信息署EIA对WTI原油价格的预测，计算出“居住:水电燃料”分项和“交通和通信:交通工具燃料”分项的环比新涨价因素。最终得到非食品价格的预测，结果显示，CPI非食品全年同比为0.86%，呈现U型走势，二季度为全年低点。
CPI非食品项的预测与PPI全年U型走势的预测相互印证。历史数据显示CPI非食品项波动与PPI波动相关性较强，CPI非食品项同比变化与PPI同比变化相关性为0.56，CPI非食品项新涨价因素与PPI新涨价因素相关性为0.38。
最后，汇总食品价格和非食品价格预测，得到CPI预测值。基准情形下，CPI全年增长3.0%，较2019年提升0.1个百分点；冲击情形下，CPI全年增长3.4%，较2019年提升0.5个百分点；乐观情形下，CPI全年增长2.8%，较2019年下降0.1个百分点。
图27：不同情形下CPI走势预测
资料来源：WIND、招商银行研究院
图28：基准情形下CPI通胀结构
资料来源：WIND、招商银行研究院
结论：“粮吃不炒”
由于长期以来我国重视粮食安全，我国的三大主粮（大米、小麦、玉米）、蔬菜、鲜果、薯类等产品基本能够自给自足。居民“吃饱”无忧，无需囤粮。
但由于资源禀赋差异和部分农产品工业化程度低等原因，大豆、鱼粉、糖类、棕榈油等产品对外依赖度较高。在极端天气、自然灾害、新冠疫情的叠加影响下，部分食品价格上涨概率增加，居民“吃好”的成本或有所上升。
图29：2020年度CPI食品分项预测
资料来源：WIND、招商银行研究院
图30：2020年度CPI预测
资料来源：WIND、招商银行研究院
但总体上看，对外依赖度较高的部分食品价格上涨对CPI整体冲击有限。2020年CPI通胀大概率仍将呈前高后低的走势，全年增速较去年小幅提升。其中部分食品价格或维持高位，非食品价格大概率整体上将保持疲弱。
对于当前部分食品潜在的供给侧/输入性通胀，货币政策无需响应：货币政策收紧无助于修复新冠疫情冲击下紊乱的食品供应链。而我国通胀历史数据表明，食品价格通胀并未向CPI/核心CPI传导，反而向CPI/核心CPI收敛：如上图所示，当食品通胀高于CPI通胀时（CPI通胀 - 食品通胀
图31：CPI通胀与此前食品通胀走势背离
资料来源：WIND、招商银行研究院
图32：食品通胀向CPI通胀收敛
资料来源：WIND、招商银行研究院
注释
1、稻谷是未加工的原粮，稻谷去掉颖壳、米糠即可得到大米/成品粮，数据显示我国大米年产量与稻谷年产量高度相关，大米年产量与稻谷年产量比值常年稳定在69-70%附近。
2、2017年9月发改委、国家能源局、财政部等十五部门联合印发《关于扩大生物燃料乙醇生产和推广使用车用乙醇汽油的实施方案》。
3、3月末越南等国宣布禁止出口大米，4月中俄罗斯等国宣布禁止出口小麦。
4、西安粮油批发交易市场、上海农产品中心批发市场有限公司、深圳市福田农产品批发市场粳米价格4月末价格与3月末持平。
5、奶类和乳制品的主要区别是奶类包含了原料奶。
6、禽畜肉类价格中饲料成本约40%，其中玉米和豆粕占比分别约为60%和25%，蛋类价格中饲料成本约为60%。
7、截至4月29日，36个城市猪肉和鸡肉平均零售价、牛肉和羊肉批发价较3月末分别回落5.1%、2.3%、1.1%和1.6%，同期鸡蛋批发价上涨0.6%。
8、我国水产品价格中养殖成本约占33%，其中约48.4%为饲料成本。饲料成本中鱼粉约占40%。
9、大带鱼、鲤鱼价格小幅下跌，鲫鱼、草鱼价格小幅上涨。
10、综合考虑直接冲击和间接冲击计算各分项的价格涨幅。例如，蛋类价格涨幅 = 蛋类产品价格中饲料成本比例*饲料中豆粕占比*大豆价格涨幅 + 蛋类产品价格中饲料成本比例*饲料中玉米占比*玉米价格涨幅。
11、各分项在CPI中的权重可通过以下几种方式测算和验证：一是统计局定期发布物价解读时，会公布一部分分项的同比/环比增速变化及对CPI同比/环比的拉动，据此可以倒推部分分项的权重；二是WIND等数据终端等提供了部分分项的权重（与第一种方法得到的结果相同）；三是根据居民消费支出数据（例如全国居民人均消费支出、城镇居民家庭全年人均消费性支出等）测算各类别消费支出的权重。对前两种方法无法确定的分项，我们用第三种方法估算其在CPI中的权重。
12、受本轮超级猪周期影响，畜肉价格已大幅上涨，饲养成本在出肉价格中的占比已经远低于历史上40%的水平。虽然未来饲料价格上涨的概率增加，但随着后续猪肉供给的增加，肉类价格将于二三季度回落，四季度或保持平稳。
13、其中CPI食品分项权重取20.5%，CPI非食品分项权重取79.5%。
-END-
责任编辑|余然
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