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摘要：
瑞幸咖啡爆出财务造假大雷，引发市场广泛关注，中国证监会也公开发表声明谴责。适逢新《证券法》增设域外管辖条款，中国证监会可否处罚瑞幸咖啡？受损的中国投资者能否在中国境内法院提起诉讼？新修订的《证券法》规定，当发生在境外的证券发行和交易行为损害国内市场和投资者时，需要接受中国法律管辖。该条款虽然明确赋予我国《证券法》进行域外管辖的权利，但宽泛的用语却容易导致管辖权的滥用，因此在解释适用时需要进行合理限缩。借鉴美国法中“效果测试标准”的规定，
应该要求境外证券发行和交易行为在中国境内产生的影响具备“实质性、直接性和可预见性”，并以合理管辖原则限制域外管辖权的过度扩张。实际上，瑞幸咖啡案由于无法满足“实质性”的要求，不能适用新《证券法》的域外管辖权条款。中国证监会只能根据国际证券监管合作安排，调查和打击相关证券欺诈行为
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一、瑞幸咖啡财务造假，中国证监会表示谴责
瑞幸咖啡是国内新兴咖啡品牌，倡导更为灵活的购买体验，可自提可配送，所设店铺遍布各商圈写字楼。截止到2019年年底，瑞幸咖啡拥有4507家直营门店，已然成为了中国新零售咖啡的典型代表。从2017年10月开设第一家门店，到2019年5月17日在美国纳斯达克成功上市，瑞幸咖啡只花了17个月的时间，创造了全球最快上市的记录。2020年1月，瑞幸咖啡再次成功完成美股可转债及股票的同步发行，这次交易也被视为最近三年美国市场规模最大的中概股可转债及股票发行。“小蓝杯”一时风光无限。<1>
“眼看他起朱楼，眼看他宴宾客，眼看他楼塌了。”2020年1月底，浑水公司发布沽空报告，直指瑞幸咖啡严重夸大了2019年第三季度与第四季度的业绩。瑞幸咖啡随后发布公告称坚决否认报告中的所有指控，中金公司也力挺瑞幸咖啡，称沽空指控缺乏有效证据。但4月2日晚，瑞幸咖啡向美国证券交易委员会提交了自查报告，承认自2019年第二季度至第四季度，公司伪造金额高达22亿人民币的交易。<2>消息一经发布，瑞幸咖啡股价暴跌逾75%。
4月3日，中国证监会就瑞幸咖啡财务造假一事发表声明，称高度关注该事件，并表达了对瑞幸咖啡财务造假行为的强烈谴责。中国证监会表示将会按照国际证券监管合作的有关安排，依法对相关情况进行核查，坚决打击证券欺诈行为，切实保护投资者权益。<3>
对于后续中国证监会是否将对瑞幸咖啡进行处罚、受有损失的中国投资者能否在境内法院提起诉讼，一时间众说纷纭。有媒体预测中国证监会或首次使用新《证券法》所赋予的“长臂管辖权”对瑞幸咖啡进行处罚，<4>也有相关的律师团队开始进行受损中国投资者的征集工作，准备代理其在中国境内法院提起民事赔偿诉讼，<5>厦门中院立案庭的工作人员在接受采访时亦表示亏损的中国境内投资者可以在国内起诉瑞幸咖啡。<6>不过，也有学者认为，对于《证券法》域外管辖权的行使应当秉持谨慎的态度，<7>若仅涉及少数中国私募投资者，似以不启动域外管辖为妥。<8>
上述讨论与中国《证券法》新增加的域外管辖条款紧密相关。本文将域外管辖的概念界定为一国将其法律适用的范围或者是司法以及行政管辖的范围扩张到本国管辖领域之外。<9>证券法的域外管辖权则涵盖一国在证券法领域中的域外立法管辖权、司法管辖权和行政管辖权。下文将对中国《证券法》的域外管辖条款进行分析，并借鉴美国证券法域外管辖的经验，讨论如何解释和适用中国证券法中的域外管辖条款。
二、中国《证券法》的域外管辖权
（一）《证券法》的域外管辖条款
1998年的《证券法》第二条第款规定了该法的管辖范围，按照当时的条文规定，中国《证券法》遵守着严格的属地管辖原则，只能管辖中国境内的证券发行和交易行为。<10>但在金融市场全球化的背景下，金融活动开始走出国门，跨国金融交易成为金融市场的常态。<11>证券欺诈活动同跨境证券交易“挂钩”的可能性大大增加，投资者也更易受到境外证券欺诈行为的侵害。<12>同时，金融全球化使得各国金融市场成为一个整体，各国金融联系更加密切且具有同步性，一国金融市场的不稳定很容易波及全球金融市场，证券市场的“外部性”更为凸显。<13>在此背景之下，仍将一国证券法的管辖范围限缩在本国境内的做法已然无法满足保护境内投资者和维护本国证券市场秩序的需求。事实上，美国、英国、澳大利亚、德国、芬兰等国家均已开始主张本国证券法可以进行域外管辖。<14>
2015年，中国开启了新一轮的证券法修订工作。关于是否在立法中增加有关证券法域外管辖的内容，立法机关的态度一直反复不定。在《证券法（一审稿）》中，立法者增设了有关证券法域外管辖的内容，主张当中国的国家利益、社会公众利益和境内投资者的权益受到损害时，中国证券法将得以进行域外管辖。<15>而2019年4月提交审议的《证券法（三审稿）》，有关证券法域外管辖的规定已经难觅踪影，中国证券法的管辖理念重新回归到严格的属地管辖上。
2019年年底，中国新《证券法》正式颁布，在争论已久的证券法域外管辖问题上，新法一锤定音，在第二条增加有关域外管辖的内容：“
在中华人民共和国境外的证券发行和交易活动，扰乱中华人民共和国境内市场秩序，损害境内投资者合法权益的，依照本法有关规定处理并追究法律责任。
”至此，中国《证券法》进行域外管辖有了法律上的依据。
（二）行使域外管辖权需要注意的问题
就目前中国新《证券法》关于域外管辖的规定来看，所有境外的证券发行和交易行为只要在境内产生的影响构成扰乱市场秩序、损害境内投资者权益，均有可能受到中国法律的约束。这样笼统且宽泛的域外管辖规定更具有包容性和弹性，能够赋予司法机关和执法机关以较大的自由裁量权，以应对实践中可能发生的各类情形。但同时也需要注意的是，正是这样笼统且宽泛的规定，加之缺乏具体的可操作标准，在实践中可能会面临着域外管辖权过度扩张的问题。
在具体实施证券法的域外管辖权时需要遵循以下两方面的理念：其一，遵守国际礼让原则，避免引发管辖权冲突。当一国的证券法被赋予域外管辖的效力时，跨境证券交易行为将可能会受到多个国家的管辖，此时管辖权冲突现象将会出现。<16>而在处理并行管辖权所带来的管辖权冲突问题上，国际礼让原则被视为解答该问题的“黄金法则”。<17>该原则要求在已有国外证券法管辖的情形下，本国的证券法基于礼让将不再介入。<18>多数国家在进行本国法的域外管辖时通常遵守着这样的原则。因而，中国《证券法》在进行域外管辖时也应遵守国际礼让原则，以免引发管辖权冲突，侵害他国主权；
其二，避免造成司法资源、执法资源的浪费。从经济学的角度看，管辖权属于一种稀缺资源。其稀缺性表现在，由于司法和执法服务需要税收的支持，一国所能提供的司法或执法服务并不是无限的。<19>如果中国《证券法》在域外管辖的具体实践之中仍然采用较低的门槛设置，将会导致大量与我国缺乏实质性联系的案件涌入国门，极大加重了我国司法机关和执法机关在调查取证、案件审理方面的负担，易造成司法资源和执法资源的浪费。
显然，基于避免引发管辖权冲突和过度浪费司法资源、执法资源的角度，中国《证券法》在具体行使域外管辖过程中需要设置相应的标准，以排除对缺乏实质性关联的案件的管辖。
但证券法的域外管辖制度在中国落地时间较短，尚未有相应的实践操作，因此可以参考、借鉴其他国家的制度与经验。作为拥有全球最大且最为成熟的证券市场的美国，其证券法律、规章等亦相对完备。美国在证券法域外管辖问题上，无论是立法还是执法措施抑或是司法实践，相比于其他国家都走的更远、更具代表性，甚至更遭人愤恨。<20>因而，深入了解美国证券法域外管辖的逻辑，对完善我国的证券法域外管辖制度有着非凡的重要意义。
三、美国证券法的域外管辖原则及其适用条件
（一）美国证券法的域外管辖原则
1. 证券法的失语与巡回法院的摸索
美国证券法紧密围绕着信息披露和反欺诈展开。<21>遗憾的是，《1934年证券交易法》10（b）条款的用语并没有明确显示出国会是否有意将该规定的适用范围由国内投资者基于国内证券市场交易提起的诉讼，拓展到投资者基于在美国境外证券市场交易提起的诉讼之中去。<22>
在法律失语的情形下，美国各巡回上诉法院开始进行探索，证券法的域外管辖标准也通过司法判例不断地发展和完善起来。在具体的司法实践中，法院遵循着这样的逻辑：先通过各类测试标准确定法院对涉外证券欺诈案件是否享有事务管辖权，若通过测试确认法院享有审理案件的权限，则将直接决定适用美国证券法，赋予其域外管辖的权利。<23>实践中，则发展出了“效果测试标准”、“行为测试标准”等不同的评判指标以确定法院的事务管辖权。前者重在关注对美国市场以及对美国投资者的影响，赋予美国法院管辖欺诈行为虽发生在国外，但却对国内的证券市场和投资者造成损害影响的案件的权利；<24>而后者则着眼于证券欺诈行为的发生地，根据此标准，美国法院有权管辖发生在美国境内的证券欺诈行为。<25>美国法院甚至一度将两个标准进行混合和结合以审视域外管辖权是否成立。<26>
2. Morrison案引发的“交易标准”革命
在前期对证券法域外管辖问题的探讨中，各地巡回上诉法院是最终的裁决者。直到美国联邦最高法院在2010年审理Morrison案时才首次参与到对该问题的探讨之中。
本案的被告为澳大利亚国家银行，其普通股在澳大利亚证券交易所和其他外国证券交易所中交易（但不包括美国的证券交易所）。在美国，澳大利亚国家银行发行了美国存托凭证，并在纽交所中上市交易。1998年2月，澳大利亚国家银行收购了位于美国佛罗里达州的抵押服务公司HomeSide，而后者的收入主要来源于收取抵押贷款服务费用。服务费用的价值由HomeSide提供的估值模型予以确定。该服务费用也反应在澳大利亚国家银行的财务报告之中。从1998年一直到2001年，澳大利亚国家银行一直采用该估值模型。2000年7月，澳大利亚国家银行发现估值模型存在不合理之处，但并没有采取任何措施。直至2001年7月，澳大利亚国家银行宣称将HomeSide的资产价值调低4.5亿美元，随后又调低17.5亿美元。澳大利亚国家银行的普通股和存托凭证的价格也因此暴跌。原告是以Russell、Brian和Geraldine为代表的澳大利亚公民，其在2000年和2001年内在澳大利亚证券交易所中购买了该银行的普通股，并遭受损失。上述原告以银行违反《1934年证券交易法》第10（b）和第20（a）条款以及SEC的10b-5规则为由，向美国纽约南区法院提起诉讼。<27>
地区法院认为本案为典型的“三重涉外案件”，原告、被告和证券交易行为都发生在美国境外，并且“发生在美国境内的行为最多只算的上是欺诈中的一个环节，欺诈行为在国外达到巅峰”。因此地区法院认为，在美国境内的行为并没有直接导致原告的损失，对于该案美国法院并不享有事务管辖权，进而驳回了原告的起诉。<28>原告随即提起上诉，但美国第二巡回上诉法院维持了一审的裁决。<29>原告继续上诉，官司一直打到了美国联邦最高法院。
美国联邦最高法院在判决书中直言要纠正之前各巡回法院在案件审理中的起点错误，即对法律的域外适用和法院的事务管辖权之间的差别作出了区分。美国联邦最高法院强调，《1934年证券交易法》是否具有域外效力本质上是一个事实问题（a merits question），并非是法院能否听审某一案件的事务管辖权的问题。根据《1934年证券交易法》第27条的规定，美国联邦法院当然享有审理证券违法行为的事务管辖权。<30>而在证券法域外效力的问题上，美国联邦最高法院重申了“反域外管辖推定原则”，即国会通常只会针对国内事件立法，而非国外事件。除非国会有明显的意图赋予某一规则有域外效力，否则只能推定该规则仅与国内事项有关，并不具有域外适用的效力。
Morrison案中，美国联邦最高法院摒弃了已然长期使用的“效果测试标准”和“行为测试标准”，并首创了“交易标准”。法院认为，证券法所关注的重点并非是欺诈行为来源于何处，而是在美国境内购买和销售证券行为的合法性。因而，《1934年证券交易法》的第10（b）条款并不是要管辖所有的证券欺诈行为，而是仅管辖以下两类交易：一是涉及在美国境内证券交易所上市的证券的交易行为；二是未进行登记的其他证券的国内交易行为。
<31>相较于之前的“效果测试标准”和“行为测试标准”而言，“交易标准”的适用更为清晰、明确，只需要对交易的发生地进行确定即可。
3. Dodd-Frank法案带来的冲击
颇具戏剧性的一幕就这样发生， Morrison案的判决公布还不足24小时，美国国会就通过了《多德——弗兰克华尔街改革和消费者保护法》（以下简称Dodd-Frank法案），这也是自大萧条时期以来美国所进行的最为全面的金融改革。其中，该法案所涵盖的证券法域外管辖的相关问题，被视为是对Morrison案判决的回应性立法。
名为“证券法反欺诈条款的域外管辖权”的第929P（b）条款规定：对于证券交易委员会或者是联邦政府针对涉嫌违反《1933年证券法》17（a）、《1934年证券法》（本编反欺诈条款）、《1940年投资顾问法》第206条，并涉及以下行为的涉案人提起的诉讼或者程序，联邦地区法院和任何州的联邦法院均具有管辖权：（1）在美国境内发生的行为，且该行为属于促成上述违法行为发生的关键因素（significant steps in furtherance of the violation），即使证券交易发生在美国境外且仅涉及境外投资者；（2）在美国境外发生的行为对美国境内产生过可预见重大影响（foreseeable substantial）的结果。
<32>
对于Dodd-Frank法案的内容是否推翻了最高法对Morrison案所创设的“交易标准”，各界并没有形成统一的观点。支持者认为，Dodd-Frank法案的内容确实推翻了Morrison案所设定的“交易标准”。原因在于，从该条款的标题中即可以读出，其意在授权美国法院管辖发生在境外的证券欺诈行为，这同时也赋予了美国证券法得以在域外进行适用的效力。<33>美国众议院发言人，也即Dodd-Frank法案的起草者Paul Kanjorski曾明确指出，该法案关于域外管辖的规定其实旨在推翻Morrison案中所设定的“交易标准”，打破“反域外管辖推定”，在由美国证券交易委员会和司法部提起的诉讼案件中，赋予证券法进行域外管辖的权利。<34>并且，根据该条文的文义表述可以得知，传统的“效果测试标准”和“行为测试标准”已经恢复使用，这也意味着之前由美国联邦最高法院所确立的“交易标准”被推翻。<35>
而另一方观点则是认为，由于法案的条文中使用了“管辖权”的措辞，因此该法只是赋予美国法院对于审理涉外证券诉讼案件的事务管辖权，在Morrison案中法院已经对法律的域外效力和法院的事务管辖权进行了区分，联邦法院享有审理涉外证券诉讼案件的权力是无疑义的。<36>并且，仅就文字表述来看，Dodd-Frank法案的规定只针对于由美国司法部和证券交易委员会提起的诉讼，并不涉及对于私人诉讼的规定。美国证券交易委员会曾就Dodd-Frank法案中规定的“行为测试标准”和“效果测试标准”能否适用于私人诉讼进行过调研，并于2012年4月发表了相应的研究报告。但遗憾的是，该报告并没有给出明确的结论。<37>
4. 美国证券法域外管辖的“二分”路径
本文认为，从Dodd-Frank法案第929P（b）条的立法本意来看，其确实试图推翻美国联邦最高法院所主张的“反域外管辖推定”和“交易标准”，重新赋予美国证券法进行域外管辖的效力。这点可以通过该条款的标题以及Kanjorski议员的发言推知。但同时也是由于该条的标题“域外管辖权（extraterritorial jurisdiction）”给反对者们提供了争辩的空间，域外管辖权究竟是指向法院的事务管辖权，还是通过立法的方式赋予法律以域外适用的效力，本身并不明晰，学界也因此争论不休。<38>不过，或许一个最新的案件可以暂时解答这个疑惑。
2019年1月，美国第十巡回上诉法院在审理SEC v. Scoville时认为，只要能通过Dodd-Frank法案第929P（b）条所设置的“效果测试标准”或“行为测试标准”，美国证券法中的反欺诈条款将能够在由证券交易委员会提起的诉讼中具有域外效力。这也被视为是第一个采用Dodd-Frank法案第929P（b）条解决证券法域外管辖问题的案例。<39>通过该案可以窥知，美国司法实践中也倾向于认为929P（b）条款是在立法上赋予证券法域外管辖的效力，而并非仅是一项有关于法院事务管辖权的规定。不过，囿于该条款的文义表述，其适用范围仅限于由美国证券交易委员会和司法部提起的诉讼案件。
而对于私人提起的涉外证券诉讼案件，就目前的司法实践来看，Morrison案所确定的“交易标准”仍在适用，并未受到Dodd-Frank法案的过多影响。如在“阿尔斯通”案件中，法院就采纳了“交易标准”，驳回了原告所提起的证券集团诉讼。<40>2018年美国第二巡回上诉法院在审理Giunta案、第九巡回上诉法院在审理“东芝案”时亦沿用了Morrison案的思路，采用了“交易标准”。<41>
因而，
在美国证券法能否进行域外管辖问题上，出现了“二分”的现象：若诉讼由美国证券交易委员会或是司法部提起，则只需要通过“效果测试标准”或“行为测试标准”就可以使得证券法进行域外管辖；而若诉讼由私人提起，则仍需遵守Morrison案件中所确立的“交易标准”，证券法只管辖发生在美国境内的证券交易行为，而不具有进行域外管辖的效力。
未来私人诉讼和公共执法中证券法管辖标准能否走向统一，仍然需要美国国会作出进一步的解释。
（二）细看美国证券法域外管辖的“效果测试标准”
在域外管辖的问题上，中国新《证券法》将扰乱境内市场秩序、损害投资者权益的境外证券发行和交易活动纳入该法的管辖范围之内，这其实与美国证券法域外管辖中的“效果测试标准”不谋而合，因而有必要深入了解美国证券法域外管辖中的“效果测试标准”。
1. “效果测试标准”的产生与完善
“效果测试标准”（effect test）由第二巡回上诉法院在审理Schoenbaum v. Firstbrook案时首次确立。本案是由Banff石油公司的股东提起的股东代表诉讼，原告主张Banff与Aquitaine公司在加拿大进行联合石油勘探时，未及时披露发现大量石油的利好消息，Aquitaine的关联公司则利用该内幕信息进行交易，购入了Banff的库存股。原告主张，相较于及时披露相关信息，Aquitaine的关联公司少支付了1000万美元，这严重损害了Banff公司股东们的权益。<42>即便是证券交易和欺诈行为均发生在加拿大境内，但由于Banff公司的股票亦在美国的证券交易所中上市交易，法院认为境外的证券欺诈行为涉及在美国证券交易所中上市交易的股票，对美国的证券市场和投资者产生了“有害影响”（detrimental effect），从而主张对该案件享有管辖权。<43>
Schoenbaum案虽然确定了“效果测试标准”，但却并没有明确指出何种程度的影响才会引发美国证券法的域外管辖。“有害影响”的概念范围伴随着后续司法实践的不断推进逐渐完善起来。在Bersch案中，法院认为如果一项行为仅对美国的经济或者是投资者总体上产生某种消极影响，但却并没有使享有利益的美国投资者感受到具体影响的话，这样的“一般效果”（general effect）是不足以引起域外管辖的。<44>第七巡回上诉法院则将境内影响界定为“对美国境内的利益产生可预见的、实质性损害（foreseeable and substantial harm）”。<45>当然，这里所说的“美国境内利益”通常指向美国的资本市场和美国的投资者。<46>
发生在境外的证券欺诈和交易行为在美国境内产生的影响需要具备可预见性和实质性，这样的要求在Dodd-Frank法案中也再一次得到重申。<47>除可预见性和实质性之外，在Continental Grain (Australia) Pty., Ltd.案中，法院要求境内影响需要是由境外行为直接引发的。<48>《美国对外关系法重述（第三版）》（以下简称《重述（第三版）》）也持有这种观点。因此，只有当境外行为在一国领土范围之内产生实质性的、直接的、可预见的（substantial, direct, and foreseeable）结果时，一国才可以主张域外管辖的权利。<49>
综合各法院判例及法规的观点来看，即使是证券交易和欺诈行为均发生在美国境外，美国证券法仍然有得以进行域外管辖的空间，只是要求美国境内的证券市场或者是投资者需要受到该行为的有害影响。这样的境内影响不得是“一般影响”，需要由享有相关利益的投资者能够具体感知，且该影响应当具有实质性、直接性和可预见性的特点。在满足以上要求之后，一项涉外证券诉讼案件才能通过“效果测试”，证券法的域外管辖才能得以行使。
2. “效果测试标准”的具体要求
其一，如何认定“实质性”影响：
既然已经知晓“效果测试标准”要求境外行为的国内影响需要具有实质性、直接性和可预见性的特征，那不妨分别来看各项要求具体指向什么。
首先，行使域外管辖权要求境外行为需要在境内产生实质性影响。
通常情况下，法院通过逐案分析的方式确定美国境外的行为是否在美国境内产生重大影响、实质性效果。<50>美国法院曾对实质性影响作出过界定，认为如果境外的行为影响到了在美国注册并上市交易的股票，且损害了美国投资者的利益时，该行为则将会被认定为在美国境内产生了实质性影响。<51>虽然法院就实质性影响给出了定义，但事实上在具体案件的审理中，他们仍倾向于以相对保守的方式来解释何为“实质性”。<52>以下两个案件则将反面论证何种境内影响将被认为不具有“实质性”。
本文所要讨论的第一个案件为IIT v. Vencap案，本案的原告IIT是一家根据卢森堡法律设立的信托公司，其管理人为一家英国公司，而这家英国公司的总经理Graze是一位居住在伦敦的美国公民。被告Vencap为一家依据巴哈马法律创立的风投公司，其创始人Pistell为一位居住在巴哈马的美国公民。Graze和Pistell曾在伦敦就IIT投资Vencap问题进行了协商，并达成一致意见。随后，一家美国律师事务所提供了相应的协议草案，并交由Pistell的律师进行审核。由于Pistell在使用Vencap资金方面存在一些问题，原告IIT则向美国法院提起诉讼，指控的罪名涉及欺诈和挪用资金。<53>原告主张Pistell的行为在美国境内产生了实质性影响，可以通过“效果测试标准”，但法院却否认了这种观点。法院认为，真正因挪用资金和证券欺诈而受有损失的为信托公司IIT，虽然约有300名的美国公民和居民为IIT的基金份额持有人，并受有300万美元的损失，但这种影响并不能称得上具有“实质性”。因为，IIT的基金份额并非有意专门向美国的投资者们提供，其在招股说明书中已经写明基金份额不向美国公民或居民出售，且300名美国投资者所遭受的300万美元的损失仅占整个信托资产的0.5%。<54>美国投资者们所遭受的这种程度的损失并不能称得上为具有“实质性”的境内影响。
第二个案例与前者有一定的共同点。在该案中，原告Interbrew 为一家比利时的组织，其主张在收购加拿大Labatt公司时，因该公司控股股东Brascan公司欺诈性的虚假陈述，其付出了不合理的收购价款而受有损失。该案中各当事人均非美国公司，且证券交易和证券欺诈行为都发生在加拿大境内，法院若想行使管辖权只得审视本案是否可以通过“效果测试”。法院认为，原告在进行股份收购时确实吸引了387名美国居民参与其中，但这些投资者为持有Labatt公司25%股份的股东。他们并非是被告欺诈计划的目标受害者和实际受害者。唯一可能促使法院参与此案审理的理由是“确保维护市场的公平和诚信”，但前文已经提及，证券法的域外管辖要求享有利益的美国投资者能够感受到具体的影响，一般性的影响并不足以引发域外管辖。因此，本案并没有通过“效果测试”，法院也不享有相应的管辖权。<55>
所以有学者总结称，法院一般通过两个层面的分析来确定境内的“实质性影响”。第一，要满足境内利益（interests in the United States）受损的要求，通常情况下原告需要为美国居民；<56>
第二，原告必须证明证券欺诈是针对美国居民进行的，且美国居民受有实际损失。就受有损失的投资者整体来看，若受损的美国投资者仅占较小的比例，而外国投资者占绝大多数时，法院通常持有保守观点，认为该情形并不能满足实质性的要求。
<57>
其二，何谓“直接性”要求？
在了解美国法院如何界定“实质性”要求之后，本文将分析何谓“直接性”与“可预见性”要求。不过，遗憾的是这两项规定虽然写入《重述（第三版）》之中，司法实践中法院也对域外行为的国内影响提出了这两点要求，但却都没有着笔墨去解释这两者的具体内涵究竟为何。<58>虽说在证券法域外管辖案件中没有具体解释这两项要求，但这两个问题在反垄断法域外管辖领域曾有相关的规定和讨论，可供参考借鉴。
美国国会于1982年通过《对外贸易反托拉斯促进法》（以下简称FTAIA），旨在限制美国反托拉斯法的域外管辖范围。根据FTAIA的规定，若境外的反竞争行为不能对美国的商业产生直接的、实质性的和可合理预见的影响时，境外的行为将不受该法的管辖。<59>关于“直接性”的要求，法律条文没有进行详细规定，具体的司法实践也存在较大的分歧。
在LSL Biotechnologies一案的审理中，第九巡回上诉法院认为，“直接性”要求对美国境内商业产生的影响应该是境外行为的“直接后果”（immediate consequence）。如果影响有赖于不确定介入因素的话，该影响将无法界定为直接产生的。<60>在该案中，LSL与Hazera共同研发一种转基因种子，该种子可以种植出储存期较长的番茄。研发最终获得成功，该转基因种子在墨西哥成功推广开来，但由于美国气温较低因而未能在美国市场推广。根据双方之间的约定，LSL取得了该转基因种子的专利权及在北美市场中销售的专属权，Hazera则被禁止在北美地区销售此类种子。而后美国政府认为双方之前的约定已经构成了违反《谢尔曼法》的贸易限制。该限制主要体现在以下两方面：其一，将Hazera排除在北美市场之外，这使得赋有经验和专业技术的公司无法进行创新、研发新种子，以使美国农民能够种植、消费者能够购买长储存期的番茄；其二，由于竞争者Hazera被排除在外，LSL公司则可以通过提高转基因种子的销售价格，获取超额的利润。法院则认为，这些都无法对美国的番茄市场产生直接影响。地区法院的理由在于，双方之间的约定指向的是转基因种子，而非针对番茄，且种子价格的上涨对于番茄价格变动的影响甚至可以忽略不计。第九巡回上诉法院认同地区法院的看法，并认为双方之间的协议也并非直接限制Hazera研发长储存期的番茄的种子，因为这存在一个中间介入因素，即Hazera有能力在不侵犯LSL专利权的前提下研发出此类种子。<61>
第二、第七巡回上诉法院则认为“直接后果”标准过于狭窄，将会限缩美国反托拉斯法的适用范围，主张采用“合理近因关系”（reasonably proximate causal nexus）的思路理解“直接性”要求。<62>正如在侵权法中的规定，如果损失和行为之间的关联过于“遥远”，那么该损失将无法获得赔偿。同理，如果境外行为与国内商业影响之间的关联过于“遥远”，那么美国的反托拉斯法也无法规制该境外行为。<63>在Minn-Chem案中，Minn-Chem作为钾肥的购买者，对Agrium等钾肥生产商提起诉讼，主张后者通过密谋、限制钾肥的全球供给量以人为抬高钾肥价格。通过协商，钾肥生产商们确定了在中国、巴西、印度市场上的钾肥销售价格，并将该价格作为在美国市场上销售钾肥的基准价格。结果使得美国市场中的钾肥售价上涨600%。法院认为，由于外国的钾肥供应受到限制，直接导致了中国等国家的生产商被迫提价，这是造成美国市场中钾肥价格上涨的近因，符合“直接性”的要求。<64>
有美国学者则认为可以借鉴侵权法中的“风险范围标准”来解释“直接性”的要求。“风险范围标准”要求将行为者的责任限定在其行为产生的一系列损害范围内。<65>在此标准之下，法院将审查境外行为和其对美国市场产生的影响之间的逻辑关系，当美国市场中的影响已经超出境外行为可能产生的风险范围时，两者之间将不具有“直接”联系，法院也不得主张行使管辖权。<66>
总体而言，无论是“直接后果”、“合理近因”还是“风险范围标准”，都是将“直接性”要求放置在因果关系的层面上进行分析，只是三者的分析重点不同。“直接后果”要求行为对于损害结果而言有直接引发的作用，若行为发生之后介入了一项新的独立原因，且该原因引发后续的损害后果，那么损害则无法构成原行为的直接后果；“合理近因”则考察境外行为和境内影响之间的关联是否过于“遥远”，在具体的分析过程中通常会包含相应的政策分析和价值判断；“风险范围标准”则重在考察国内的影响是否已经溢出了境外行为的风险范围，在此层面上考虑因果关系是否成立。
其三，关于“可预见性”的要求：
“可预见性”同样是法律因果关系层面上的概念，用以限制行为人的责任承担范围。<67>按照程序正义的要求，将效果原则的适用范围限定在境外行为人能够预见境内影响的情形。若一国可以管辖偶然产生境内影响的境外行为，行为者需要为其完全不可预见的交易后果负担责任，这对于境外行为人而言显然并不公平。因此，在通过“效果测试标准”确定管辖权时，需要要求境外的行为人在实施行为时能够预见到给境内的投资者以及证券市场带来的损害。<68>对于偶然发生的、超出行为人合理预期范围的损失，行为人则不需要承担相应的赔偿责任。在Animal Science Products一案中，法院亦重申了这种观点：通过“效果测试标准”确定法律的域外管辖权时，需要满足“可预见性”的要求。具体而言，“可预见性”要求境内影响可以被行为人合理预见，该影响不能仅是一种巧合或者是偶然发生的情形（a mere incidental occurrence）。<69>
（三）域外管辖的合理性限制
一般认为，每一个国家都应当承担这样的义务：应对管辖权予以相应的克制和限制，以避免对属于另一个国家或者由另一个国家行使更为适当的管辖权产生不正当的侵害。<70>晚近时期，各国开始寻求有限度地约束本国法律域外管辖的方法，其中最为重要的表现就是创制并完善了合理管辖原则。合理管辖原则的核心是要求一国在进行法律的域外管辖时，需要平衡本国利益与其他有关国家的利益。即要求在行使本国法域外管辖时，本国所涉及的利益应当大于他国所涉及的利益，不得对他国的国家利益造成不合理的损害。<71>
《重述（第三版）》曾就合理限制管辖问题进行了详细的规定，可咨参考借鉴。《重述（第三版）》主张以合理性标准进行管辖权的分配，即便美国对某些事项享有管辖权，但只要对境外公民或行为行使管辖权是不合理的，则不应当行使管辖权。如何认定管辖是否合理，《重述（第三版）》给出了相应的参考标准，主要涵盖以下八个方面：（1）行为与管辖国领域之间的关联，即发生在管辖国领域的行为程度，或是在该国领域之内产生实质、直接和可预见的影响；（2）管辖国和受管辖的行为人之间的连接点，或者是管辖国与其所保护的主体之间的联系，如国籍、住所或是经济活动等；（3）受管辖行为的性质，管辖对于管辖国而言的必要性与重要程度，其他国家管辖此类活动的可能性以及由本国行使管辖权是否能够被普遍接受；（4）存在管辖拟保护或者损害的合理预期；（5）该管辖活动对于国际政治、法律、经济体系的重要性；（6）该管辖活动与国际惯例体系的吻合程度；（7）其他国家在受管辖活动中所拥有的利益大小；（8）与其他国家发生管辖冲突的可能性。<72>
同时，该条增加了国家利益衡量的要求作为合理性标准的有力补充。若两国对同一事项均主张管辖权，且管辖权按照上述标准评价之后被认定并非不合理时，则需要衡量两国就该事项享有的管辖权利益。若他国享有的权益更大，应当承认由他国进行管辖。<73>
从字面表述来看，《重述（第三版）》中的规定与前文所提及的国际礼让原则有一定的相似度，两者都寻求对管辖权施以一定的约束。但通常认为，国际礼让只是出于礼貌而采取的一种自发性的、自由裁量的行为。其被视作是一种意向，而非公认的法则；是一种恩惠，而不是一项法定的义务。<74>而《重述（第三版）》中所提起到的合理性原则通常被视作归属于国际法规则的范畴之中，属于国际法上的一项义务，一国在行使域外管辖权时需要尽力遵守。<75>这样灵活且富有弹性的合理管辖原则，对于防范一国域外管辖权的过度扩张，促使域外管辖权的理性归位有着重要的作用。
四、如何理解中国《证券法》域外管辖权的行使条件？
（一）中国《证券法》域外管辖条款应如何适用
1. 对境内“效果”的理性限缩
新《证券法》有关域外管辖权规定的字面表述，并没有对中国境内影响设置相应的限制条件。这在赋予司法和执法机关更大的自由裁量空间的同时，也容易造成域外管辖权的滥用。司法和执法机关可以管辖较为严重的跨境证券欺诈行为，但是囿于有限的司法、执法资源和对国际礼让原则的遵守，有必要放弃对境内影响较小的欺诈行为的规制。<76>所以，本文建议参考、借鉴美国证券法域外管辖“效果测试标准”的规定以完善我国证券法域外管辖的具体适用，要求仅当中国境内的影响为跨境欺诈行为的“实质、直接、可预见”的结果时，方可有权主张对欺诈行为行使管辖权。
“实质性”是一个相对灵活的要求，本身对受到其他很多因素的影响。<77>借鉴美国法院的裁判思路，“实质性”要求可以通过以下两方面进行判断：其一，要满足境内利益受损的要求。该影响不得是一般性影响，境内损失需要由具体享有利益的境内投资者所“感知”；其二，证券欺诈活动主要是针对中国境内投资者进行的。就受到欺诈的投资者整体而言，若中国境内的投资者仅占据极小比例时，应当认定该情形并不满足“实质性”要求。<78>
第二个条件要求境内影响由跨境证券欺诈行为直接产生。在判定“直接性”问题上，美国司法实践和学术理论存有不同的观点，出现“直接后果”、“合理近因”和“风险范围标准”等不同的判定思路，但总体而言都是将其置于因果关系框架之下进行分析。本文赞同美国学者借侵权法中的因果关系理论去界定“直接性”的做法。从立法目的来看，侵权法与反托拉斯法、证券法都有着相似的目标，这些法律都试图通过追究行为者的责任以惩戒有害行为，并通过要求行为人对受有损失的一方进行赔偿以弥补其损失。<79>并且，通常情况下，人们也认同证券欺诈属于侵权行为的一种。<80>因此，在构建“直接性”要求的过程中，可以借鉴我国侵权法中的因果关系理论。
关于侵权法中因果关系的判断标准，国内学说不无争论。目前，我国多数学者认为应当借鉴德国法上的相当因果关系理论。<81>在学者们的大力提倡之下，相当因果关系理论也逐渐受到实务界的重视，不少法院在实践中已逐渐接受该理论。<82>相当因果关系理论认为应当区分两个阶段来考察因果关系的成立：首先需要满足事实上的因果关系，即被诉行为是损害发生不可或缺的条件；其二则重在考察相当性，也称“法律上的因果关系”，即要求被诉行为实质上增加了损害发生的客观可能性。<83>因而，本文认为可以从相当因果关系理论的角度去界定“直接性”，首先审查跨境证券欺诈行为是否是境内损害发生必不可少的条件，其次审视欺诈行为增加境内损害发生的客观可能性。
最后，发生在境内的损害需要为跨境证券欺诈行为人合理预见，不能仅是一种偶然的巧合。“可预见性”是普通法系因果关系理论下的子概念，将行为人责任承担的范围限定在其可预见的范围之内，以求公平正义。<84>通常情况下，只要求欺诈行为人能够合理预见损害种类即可，行为人未能合理预见该损失的范围、程度或其发生的方式，则无关紧要。<85>
2. 引入并践行合理管辖原则
即便是满足“效果原则”的要求，享有行使域外管辖权的国家也应当谨慎行使这种权利，以免引发不必要的管辖权冲突、甚至对其他国家享有的更为适宜的管辖权造成损害。虽说国际礼让原则也能在一定程度上起到限制管辖权过度行使的作用，但由于国际礼让通常被视为一国自发性的意向，而非义务，因此并不具有强制约束力。所以在晚近时期，各国开始通过创制并完善合理管辖原则，以使国家负有合理行使管辖权的义务，促使域外管辖权的理性归位。由于合理管辖原则具有较强的灵活度和弹性，它也为司法和执法实践提供了较大的自由裁量空间。<86>美国的《重述（第三版）》曾就合理管辖问题作出过详细的规定，我国在引入并完善合理管辖的理念时可以进行制度借鉴和参考。
总体而言，可以从以下几个角度考察中国就某跨境证券欺诈行为行使域外管辖权是否合理：第一，该跨境证券欺诈行为在我国境内产生的实质性的、直接的和可预见的影响的程度；第二，是否存在法律保护的合理预期。该欺诈行为和受保护主体与我国之间的连接点，例如国籍、处所、经济活动等；第三，受管辖行为的性质，我国行使管辖权的必要性以及可被接受的程度；第四，该管辖活动与国际惯例的吻合程度，与其他国家发生管辖权冲突的可能性，其他国家在拟管辖活动中所拥有的利益大小。同时，承认若他国享有的权益更大时，应当由他国行使管辖权。
（二）对瑞幸咖啡事件的回应
承接上文的思路，仅当中国境内的影响为跨境欺诈行为的“实质、直接、可预见”的结果时，方可有权主张对欺诈行为行使域外管辖权。因而，可以套用前文的范式分析瑞幸咖啡案件，探讨中国证监会是否能够对其进行处罚，受损的中国投资者能否在国内提起诉讼。
首先需要考察的是能否满足“实质性”的要求。按照前文的分析，“实质性”的判断标准涵盖以下两个层面：其一，境内利益受损，享有利益的投资者能够具体“感知”该影响。就目前的新闻报道来看，不少中国境内投资者因瑞幸咖啡的欺诈行为受有损失，甚至有投资者损失数百万美元。<87>满足境内利益受损的要求并非难事。
第二个层面则要求证券欺诈活动主要是针对中国境内投资者进行的，该要求与证券的销售对象紧密相关。在IIT案中，美国第二巡回上诉法院认为IIT已在其招股说明书中写明其基金份额不向美国公民或居民出售，且美国投资者所遭受的损失占比过小，无法满足“实质性”的要求。目前并没有相应资料显示中国投资者所受损失占瑞幸咖啡全体投资者损失总额的比重如何。但在本案中，无论是2019年5月首次公开募股，还是2020年1月完成可转债和股票的发行，瑞幸咖啡的招股说明书中均载明不会向中国居民直接或间接发行、出售该证券。<88>由于证券并非有意向中国投资者提供，难以满足证券欺诈针对中国投资者的要求，因而无法符合“实质性”要件的要求，不宜启动中国《证券法》的域外管辖权。
虽说中国《证券法》的域外管辖无法适用在瑞幸咖啡案件中，但根据《证券法》第一百七十七条的规定，中国证监会仍可通过国际监管合作安排，对瑞幸咖啡展开调查，实施跨境监督管理。通常而言，国际监管合作方式可划分为双边协作监管模式和由国际组织牵头的多边监管模式。就双边协作监管而言，截止到2019年年底，中国证监会已与64个国家和地区的证券期货监管机构建立了跨境监管与执法合作机制。早在1994年4月，中国证监会就与美国证券交易委员会签订了“关于合作、磋商及技术协助的谅解备忘录”。2006年5月，双方再次签署相应的合作条款，重点关注在对方市场上市的公开发行公司的财务报告问题，同时也改进了跨境证券执法中的协作和信息交流。而瑞幸咖啡的注册地开曼群岛，也于2018年11月与中国证监会签署了《证券期货监管合作谅解备忘录》，意在强化两地证券期货领域的信息交流与执法合作。<89>在多边监管合作层面上，2020年国际证监会组织启动了《磋商、合作及信息交换多边谅解备忘录》，中国证监会与美国证券交易委员会均签署了该备忘录。根据该备忘录的要求，双方也需要相互协助并提供信息交换。<90>
五、结论
为应对证券交易全球化背景下的跨境监管，有效打击跨境证券欺诈行为，保护中国境内投资者的合法权益，维护中国境内市场的稳定秩序，中国新《证券法》增设了域外管辖条款。当境外的证券发行和交易行为损害境内投资者、扰乱市场秩序时，中国《证券法》得以行使域外管辖权管辖该跨境证券欺诈行为。
本文认为出于司法、执法经济以及遵守国际礼让原则的考量，在具体实施域外管辖制度过程中应当设置相应的限制条件，并提出可以借鉴美国法中的规定，要求因境外证券发行和交易行为引发的境内影响需要是“实质的、直接的和可预见的”。其中，“实质性”要求需要有享有利益的境内投资者受有损失，且跨境证券欺诈行为是针对中国境内投资者进行的；“直接性”要求则可以借鉴侵权法中的相当因果关系理论进行理解；“可预见性”则是要求行为人必须能够预见到欺诈行为在中国境内产生的影响。同时，为了减少管辖权冲突现象、避免对其他国家更为合理的管辖权产生损害，有必要引入合理管辖的理念。即便是依据相应的规定中国就某跨境证券欺诈行为享有管辖权，但只要该管辖权被认定为是“不合理的”，中国也应当就该案件拒绝行使域外管辖权。
中国证监会能否处罚瑞幸咖啡财务造假的问题，完全可以按照上述框架进行分析。
按照这样的思路，由于瑞幸咖啡的招股说明书已载明其证券不向中国居民发行和出售，无法构成“实质性”要求所言的证券欺诈针对中国投资者，因而应尽量避免行使域外管辖权。但不可否认的是，中国证监会仍可根据相应的国际证券监管合作安排，调查和打击瑞幸咖啡的财务造假行为。
注释
<1>参见瑞幸咖啡官网介绍，http://www.luckincoffee.com/about，2020年4月11日最新访问。
<2> See SEC,https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/1767582/000110465920042189/a20-14831_1ex99d1.htm,last visited .
<3>中国证监会：《中国证监会声明》，中国证监会，http://www.csrc.gov.cn/pub/newsite/zjhxwfb/xwdd/202004/t20200403_373199.html，2020年4月11日最新访问。
<4>邬川：《中国证监会罕见谴责瑞幸造假或首次使用“长臂管辖”权》，腾讯网，https://new.qq.com/omn/20200403/20200403A0HB1P00.html，2020年4月11日最新访问。
<5>威诺律师团：《今天起，中国投资者可以起诉瑞幸咖啡了》，凤凰网财经，https://finance.ifeng.com/c/7vMyw5ij1Jg，2020年4月11日最新访问。
<6>可达：《亏损投资者能否国内起诉瑞幸咖啡？厦门中院：可以，但具体案由还需细分》，界面新闻，https://www.jiemian.com/article/4212205.html，2020年4月11日最新访问。
<7>清澄君，《瑞幸无信》，比较公司治理，https://mp.weixin.qq.com/s/7C1MCNfLtQsBMZNhGrx3Cw，2020年4月11日最新访问。
<8>黄江东、施蕾：《瑞幸事件的证券法思考》，证券合规与法治研究，https://mp.weixin.qq.com/s/tRdHJWOIVooRRngE08Olog，2020年4月11日最新访问。
<9>李庆明：《论美国域外管辖：概念、实践及中国因应》，《国际法研究》2019年第3期，第4页。
<10>孙南申：《跨国证券投资法律适用规则与发展》，《社会科学》2011年第12期，第109页。
<11> See Chung H. Lee,“Financial Deregulation and Integration in East Asia”, Journey of AsianEconomics, Vol.7, No.4, 1996, p. 785.
<12>See Choi, Stephen J. Guzman, Andrew T., “National Laws,International Money: Regulation in a Global Capital Market”, Fordham LawReview, Vol.65, No.5, 1997, p. 1857.
<13>外部性（externality）是指在缺乏任何相关交易的情况下，一方所承受的、由另一方所导致的后果。资本市场同样具有外部性。如证券经营机构的破产倒闭将可能影响整个交易机制的正常运行，引起整个证券市场、金融市场的危机，并通过货币信用紧缩破坏经济增长的基础。郭锋主编：《全球化时代的金融监管与证券法治——近年来金融与证券法的理论研究与学术争鸣概览》，知识产权出版社2010年版，第25-26页。
<14>周振春：《论美国证券法的域外适用及其必然性》，《中北大学学报（社会科学版）》2006年第2期，第69页。
<15>《中华人民共和国证券法（修订草案）》第二条第二款规定：“在中华人民共和国境外的证券发行和交易行为，损害中华人民共和国国家利益、社会公共利益和境内投资者合法权益的，适用本法。”
<16>邱润根著：《证券市场国际化法律制度研究》，法律出版社2013年版，第73页。
<17> See Maier, Harold G., “ExtraterritorialJurisdiction and the Cuban Democracy Act”, Florida Journal of InternationalLaw, Vol.8, 1993, pp. 394.
<18> See In re Banco Santander Sec.— Optimal Litig., 732 F. Supp. 2d 1305(2010).
<19>朱莉著：《管辖权、法律选择方法与规则的经济学分析》，法律出版社2008年版，第80页。
<20>刘远志著：《跨境证券交易法律监管研究》，法律出版社2019年版，第84页。
<21> See David L. Ratner, SecuritiesRegulation in a Nutshell, Seattle: West Group, 1996, p. 237.
<22> See Julie B. Rubenstein,“Fraud on the Global Market: U.S. Courts Don't Buy It; Subject-MatterJurisdiction in F-Cubed Securities Class Actions”,Cornell Law Review, Vol.95, No.2, 2010, pp.636.
<23>孙南申，同前注10，第108页。
<24> See Schoenbaum v. Firstbrook, 405F. 2d 204, 205 (2dCir. 1968).
<25> See Leasco Data Processing Equip. Corp. v. Maxwell,468 F. 2d 1321-1332 (2d Cir. 1972).
<26> See Itoba Ltd.v. Lep Group PLC, 54 F. 3d 118, 122 (2d Cir. 1995).
<27> See Morrison v. National Australia Bank Ltd., 561U.S. 247, 252-253 (2010).
<28> See Morrison v. National Australia Bank Ltd., 547F.3d 167 (2d Cir.N.Y.2008).
<29>Id.
<30>15U.S.C.§ 78aa．
<31>See Morrison v.National Australia Bank LTD., 130 S. Ct. 2869. (U. S. 2010).
<32> 15 USCA §929P (b). 中国证券监督管理委员会组织编译：《美国多得-弗兰克华尔街改革与消费者保护法（中英文对照本下册）》，法律出版社2014年版，第94-97页。
<33> See Richard W. Painter; Douglas, Dunham; Ellen,Quackenbos, “When Courts and Congress Don’t’ Say What They Mean: InitialReactions to Morrison v. National Australia Bank and to the ExtraterritorialJurisdiction Provision of the Dodd-Frank Act”, Minnesota Journal of International Law, Vol.20,No.1, 2011, p.1.
<34> See 156 Cong. Rec. H5237 (daily ed. June 30, 2010); See Kara, Baquizal, “The Extraterritorial Reach of Section10(B): Revisiting Morrison in Light of Dodd-Frank”, Fordham InternationalLaw Journal, Vol.34, No.6, 2011, pp.1551.
<35> See Lea Brilmayer, “The New extraterritoriality:Morrison v. National Australia Bank, legislative supremacy, and the presumptiongainst extraterritorial application of American law”, Southwestern LawReview, Vol.40, No.4, 2011, p. 655.
<36>杜涛：《美国证券法域外管辖权：终结还是复活？》，《国际经济法学刊》2012年第4期，第206页。
<37> See SEC, Study on the Cross-Border Scope of the Private Right of ActionUnder Section 10(b) of the Securities Exchange Act of 1934, sec.gov,https://www.sec.gov/reportspubs/special-studies/newsstudies2012929y-study-cross-border-private-rightspdf.html,last visited .
<38> See Gary B, supra note25, p. 491.
<39> See SEC v. Scoville, No. 17-4059, 2019 U.S. App. LEXIS 2316 (10th Cir.Jan. 24, 2019).
<40>See In reAlstom SA Sec. Litig., No. 03 Civ. 6595 (VM) (S.D.N.Y.Sept. 13, 2010)
<41> See Giunta v. Dingman, 893 F.3d 73 (2d Cir. 2018), Auto Industries PensionTrust Fund v. Toshiba Corp., No.16-56058 (9th Cir. 2018).
<42> See Schoenbaum v. Firstbrook, 405F.2d 204,205 (2d Cir. 1968).
<43> Id, pp. 204.
<44> See Bersch v. Drexel Firestone,Inc., 519 F.2d 974, 993 (2d Cir. 1975). Bersch案中所说的“一般效果”指的是动摇美国国内资本市场的信心、增加美国公司在国外筹资的难度、导致离岸投资行业的崩溃等方面的影响。
<45> See Kauthar SDN BHD v. Sternberg, 149 F. 3d 659, 665 (7th Cir. 1998);Tamari v. Bache Co. S.A.L., 730 F. 2d 1103, 1108 (7th Cir. 1984).
<46> See Robinson v. TCI/US W. Comm. Inc., 117 F. 3d900, 905(5th Cir. 1997).
<47> 15 USCA §929P (b).
<48> See Continental Grain (Australia) Pty., Ltd. v.Pacific Oilseeds, Inc., 592 F. 2d 409.
<49> Restatement (Third) ofThe Foreign Relations Law of the United States §403(2)(a):the link of theactivity to the territory of the regulating state, i.e., the extentto which the activity takes place within the territory, or has substantial,direct, and foreseeable effect upon or in the territory.
<50> See Kun Young Chang, “Multinational Enforcement ofU.S. Securities Laws: The Need for the Clear and Restrained Scope ofExtraterritorial Subject – Matter Jurisdiction”, Fordham Journal ofCorporate Financial Law, Vol.9, No.1, 2003, p. 96.
<51> See Interbrew, S.A. v. EdperBrascan Corp., 23 F.Supp. 2d 425, 429.
<52> Chang, Supra note 50, p. 96.
<53>See IITv. Vencap, Ltd., 519 F. 2d 1001, 1003-1004 (2d Cir. 1975).
<54> See IIT v. Vencap, Ltd., 519 F.2d 1001,1006-1007 (2d Cir. 1975).
<55> See Interbrew, S.A. v. EdperBrascan Corp., 23 F. Supp. 2d 425, 430.
<56>原告为美国居民的要求随着Dodd-Frank法案的出台而不具有实际意义，因为根据§929P (b)条款的表述，能够适用“效果测试标准”提起诉讼的为美国证券交易委员会和司法部，私人诉讼则需要因袭美国联邦最高法院在Morrison案件确立的“交易标准”。但不可否认的是，这无损于境内利益受损的要求。
<57> See Joshua G. Urquhart, “Transnational SecuritiesFraud Regulation: Problems and Solutions”, Chicago Journal of InternationalLaw, Vol. 1, No. 2, 2000, pp. 471, 475.
<58> See Continental Grain (Australia) Pty., Ltd. v.Pacific Oilseeds, Inc., 592 F.2d 409.该案也认为证券法的域外管辖需要满足“直接性”要求，但是并没有进行具体的阐述。
<59> 15 U.S.C. § 6a.
<60> See United States v. LSLBiotechnologies, 379 F.3d 672, 680 (9th Cir. 2004).
<61> Id, pp. 681, 682.
<62> See Lotes Co. v. Hon Hai Precision Indus., 753 F.3d 395, 410 (2d Cir.2014); Minn-Chem Inc. v. Agrium Inc., 683 F.3d 845, 856-857 (7th Cir. 2012).
<63> See F. Hoffman-La Roche Ltd. v. Empagran S.A., 542 U.S. 155 (2004).
<64> See Minn-Chem Inc. v. Agrium Inc., 683 F.3d 856, 857 (7th Cir. 2012).
<65> Restatement (Third) of Torts: LiabilityFor Physical and Emotional Harm § 29 (2010).
<66> See Rene H. Dubois, “Understanding the Limits ofthe Foreign Trade Antitrust Improvement Act Using Tort Law Principle as aGuide”, New York Law School Law Review, Vol.58, No.3, 2013-2014, pp.707, 739.
<67> See United States v. LSL Biotechnologies, 379 F.3d 672 (9th Cir. 2004).
<68> See Gregory K. Matson, “Restricting the Jurisdiction of American Courtsover Transnational Securities Fraud”, Georgetown Law Journal, Vol.79,No.1, 1990, pp. 169-171.
<69> See Animal Science Products v. China National Metal MineralsImport Export Corporation (702 F.supp.2d 320).
<70>See Krzystof, Zalucki, “Extraterritorial Jurisdiction inInternational Law”, International Community Law Review, Vol.17, No.4-5,2015, pp. 411.
<71>邱永红：《证券跨国发行与交易中的若干法律问题》，《中国法学》1999年第6期，第130页。
<72> See Restatement (Third) of The ForeignRelations Law of the United States §403.
<73> Id.
<74> See U. S. v. Nippon Paper Industries Co., 82 F. 3d 1, 8-9（1st Cir. 1997).
<75> See Andreas F., Lowenfeld, “Public Law in theInternational Arena: Conflict of Laws, International Law, and Some Suggestionsfor Their Interaction”, Recueil Descours, Vol.163, 1979, p. 315.
<76> See Joshua L.Boehm, “Private Securities Fraud Litigation after Morrison v. NationalAustralia Bank: Reconsidering a Reliance-Based Approach toExtraterritoriality”, Harvard International Law Journal, Vol.53, No.1,2012, pp. 289.
<77> See Animal Science Products v. China National Metal MineralsImport Export Corporation (702 F.supp.2d 320).
<78> See Joshua G. Urquhart, “Transnational Securities Fraud Regulation:Problems and Solutions”, Chicago Journal of International Law, Vol. 1,No. 2, 2000, pp. 471, 475.
<79> See Michael A. Carrier, “A Tort-Based CausationFramework for Antitrust Analysis”, Antitrust Law Journal, Vol.77, No.3,2011, pp. 991, 1004.
<80> See Donald H. J.Hermann, “Extraterritorial Criminal Jurisdiction in Securities LawsRegulation”, Cumberland Law Review, Vol.16, No.2, 1986, pp. 207, 228.
<81>参见江平、费安玲主编：《中国侵权责任法教程》，知识产权出版社2010年版，第215-228页；王利明著：《侵权责任法研究》（上卷），中国人民大学出版社2010年版，第381-411页；叶金强：《相当因果关系理论的展开》，《中国法学》2008年第1期，第51页。
<82>有关案例例如“关邦仲等诉广东省人民医院医疗损害赔偿纠纷案”，广东省广州市中级人民法院（2004）穗中法民一终字第3519号民事判决书；“颜丽芬、谢侃诉曾岩、阮赐福、阮景辉人身损害赔偿纠纷案”，福建省厦门市思明区人民法院（2005）思民初字第515号民事判决书；“夏晔诉泸州泸南中学人身损害赔偿案”，四川省泸州市中级人民法院（2005）泸民终字第269号民事判决书。参见程啸著：《侵权责任法》，法律出版社2015年第2版，第228页。
<83>参见<德>克里斯蒂安·冯·巴尔著：《欧洲比较侵权行为法》（下卷），焦美华、张新宝译，法律出版社2001年版，第522-527页；朱岩：《当代德国侵权法上因果关系理论和实务中的主要问题》，《法学家》2004年第6期，第152页。
<84>参加王泽鉴著：《侵权行为》，北京大学出版社2009年版，第186页。
<85>程啸，见前注82，第234页；潘俊：《英美侵权法可预见性规则之溯源、概念与逻辑》，《法治研究》2018年第5期，第108页。
<86> See Bradley Jay Gans, “Reasonable As A Limit ToExterritorial Jurisdiction”, Washington University Law Quarterly,Vol.62, No.4, 1985, pp. 706.
<87>刘雨欣：《瑞幸咖啡诉讼案律师：有国内投资者损失数百万美元》，界面新闻，https://c.m.163.com/news/a/F9CNSGCB0001899O.html?spss=adap_pc